Deleveraging

Questo è uno di quei post insensatamente lunghi che ogni tanto scrivo e che alcuni miei amici odiano tanto. Avevo anche pensato di dividerlo in due separati post, ma ciò avrebbe interrotto il filo del discorso e alla fine ci ho rinunciato.

Siete quindi avvisati: scappate fin che siete in tempo o mettetevi comodi.

Nei commenti all'ultimo post che ho pubblicato Giovanni si chiedeva quanto fosse giusto un intervento statale in materia economica e se il tentativo di impedire il progressivo deleveraging del sistema, cioè una riduzione complessiva del debito, che gli stati stanno promuovendo non andasse nella direzione corretta.

Il dibattito su quanto sia necessario un intervento dello stato e come esso eventualmente si debba configurare in una situazione come quella attuale è annoso e ricorda da vicino certe disquisizioni filosofiche su chi sia esistito per primo se l'uovo o la gallina.

Quelli che vengono definiti Keynesiani ovviamente sono a favore di un diffuso intervento da parte statale. Questo articolo scritto da Paul McCulley, la persona che coniò il termine Minsky moment, rappresenta bene il punto di vista di certi Keynesiani. McCulley reputa obsolete certe logiche di aiuto statale come tagli fiscali o stimoli economici sotto forma, ad esempio, dell'assegno da 600 dollari fatto recapitare a casa di ogni cittadino americano durante la prima metà di quest'anno nella speranza che quel denaro sarebbe poi stato usato per consumare.

Con grande disappunto dei legislatori Statunitensi i cittadini invece utilizzarono il suddetto assegno per ripagare parte dei debiti che avevano contratto.

Secondo McCulley il deleveraging non sarebbe un processo di per se dannoso, se venisse intrapreso da singole aziende o da semplici individui. Quando però l'intero sistema: cioè aziende, banche, fondi di investimento ecc cercano di ridurre il loro leverage allo stesso tempo quella che rischia di crollare è l'intera baracca. Per impedire che questo si verifichi, McCulley afferma sia necessario un intervento della banca centrale attraverso un abbassamento del tasso di interesse che renda disponibile tutta la liquidità necessaria e contemporaneamente un intervento governativo che si traduca nell'acquisito di tutti quegli asset che aziende, fondi e simili svendono nel tentativo di recuperare denaro e diminuire la propria esposizione.

L'acquisto degli asset da parte dello stato, finirebbe col fornire un supporto al valore di questi assets (dato che esisterebbe un compratore di ultima istanza) impedendone una eccessiva svalutazione e bloccando all'origine quella spirale di vendite che il panico scatenato da un prezzo progressivamente calante potrebbe innescare.

Questa in soldoni è la stessa logica che sta dietro la creazione del TARP, il fondo da 700 miliardi che Paulson ha costretto (e se non pensate che il parlamento americano sia stato "costretto" guardatevi questo) il congresso americano ad approvare e che in origine avrebbe dovuto acquistare titoli andati a male dalle banche per ricapitalizzarle.

All'altro estremo ci sono i seguaci della scuola Austriaca di economia che si rifanno alle teorie di Mises e di Rothbard tanto per citare i due rappresentanti più illustri. Secondo la teoria Austriaca ogni intervento statale rappresenta un alterazione del mercato ed è di per se distruttivo, quindi la cosa migliore da fare in una situazione come quella odierna è stare a guardare e lasciare che il mercato corregga se stesso. Un articolo di Frank Shostak sul sito del Mises Istitute riassume bene questa visione.

In sostanza Shostak dice che anni di interferenza sul mercato da parte della FED e della sua politica di tassi bassi hanno impoverito la base dei risparmiatori, finanziando invece una serie di bolle basate sui debiti. Non facendo nulla la FED ed il governo consentirebbero a chi ha soldi di prestarli ad un tasso di interesse alto che rifletta in maniera più realistica il rischio attuale del sistema (il rischio che questi prestiti non vengano restituiti). Questo consentirebbe una progressiva ricostruzione del risparmio (dato che con tassi alti risparmiare diventerebbe conveniente) e col tempo questo risparmio si tradurrebbe in denaro rimesso in circolazione sotto forma di prestiti. Ovviamente tutto questo renderebbe sconveniente un economia basata sulle bolle e sulle piramidi finanziarie e produrrebbe il fallimento di diverse aziende, istituti e banche che su queste bolle hanno campato. Un prezzo alto, ma inevitabile da pagare.

Nel mezzo, tra le idee di McCulley e gli Austriaci, si trovano le più svariate posizioni, ma che potremmo riassumere con la visione di Roubini. Salviamo il salvabile del sistema bancario e facciamo i Keynesiani, ma nei confronti della popolazione non delle aziende decotte e dei fondi di investimento, investendo pesantemente in opere di interesse pubblico e tramite sgravi fiscali.

La mia personale posizione si potrebbe riassumere con: "Intanto salviamo il salvabile".

La prima cosa da dire è che il deleveraging che ci piaccia o no è in atto.

Un caso che ha suscitato scalpore è stato quello di Kirk Kerkorian un miliardario che aveva investito pesantemente nel titolo della Ford. La crisi economica ha colpito duramente il settore dell'auto ed ha prodotto perdite pari a due terzi dei 995 miliardi di dollari che Kerkorian aveva investito. Anche gli altri due principali titoli posseduti dal miliardario, MGM e Delta Petroleum sono stati colpiti dalla crisi. In totale le azioni che possedeva sono passate da un valore di 16,6 miliardi alla miseria di 3,1 miliardi di dollari. Trovatosi alle corde a causa di una serie di margin call da parte delle banche, Krekorian ha dovuto vendere buona parte delle azioni Ford in suo possesso e ha minacciato di liberarsi delle rimanenti gettando lo scompiglio tra i dirigenti della casa automobilistica che stanno ora valutando la possibilità di liberarsi della partecipazione Ford nella Mazda.

Più in generale però, è l'intero settore degli Hedge Fund in settembre ad aver riportato un livello di perdite record secondo l'Eurekahedge Hedge Fund Index. L'arrestarsi del mercato del credito, unito al vertiginoso aumento del ritiro dei soldi dati in gestione ai fondi da parte degli investitori e al blocco delle short (che ha distrutto alcune delle più normali strategie d'investimento) avrebbero prodotto una perdita media del 4,7%, il maggior calo mensile da quando l'indice fu creato nel 2000. Le perdite e il ritiro degli investimenti hanno costretto molti di questi fondi a vendere i loro assets e ad accumulare denaro liquido per poter mantenere i propri impegni.

Questo accumulo di denaro si è tradotto in una vera corsa al dollaro. Non solo i fondi, ma anche aziende e banche si sono unite alla caccia al biglietto verde, dato che si erano indebitate tutte sul mercato internazionale (quindi principalmente in dollari). Questo ha prodotto un pressione spropositata sulle banche centrali e sulle swap line aperte con la FED americana. Le swap line permettono alle banche centrali di alcuni paesi, come Europa e Giappone di emettere direttamente dollari in un quantitativo limitato. Data l'enorme domanda delle ultime settimane ogni limite è stato rimosso. Le banche centrali di Europa, Giappone, Svizzera e Inghilterra possono emettere tutti i dollari che ritengo necessari.

Il problema sorge per tutte quelle nazioni che non hanno swap line attive con la FED come Bred Setser mette in evidenza sul suo blog. Il caso della Corea del sud è emblematico. Anche se dopo la crisi "delle piccole tigri" del 97, i governi dell'area asiatica si ripromisero di non diventare mai più dipendenti dagli investimenti esteri, che così come erano arrivati altrettanto velocemente potevano andarsene lasciandosi dietro solo macerie, le banche coreane non si sono dimostrate altrettanto risolute. Si sono indebitate pesantemente in dollari. Non avendo la banca centrale coreana swap line con la FED, tutto quello che può fare per soddisfare la crescente domanda di dollari è usare la sua moneta per comprarli sul mercato o utilizzare direttamente quelli che ha accumulato come riserva.

Il risultato è un progressivo indebolimento del Won coreano, che spinge gli investitori ad abbandonarlo per lidi più sicuri aggravando ancora di più la situazione.

Come la Corea anche altri paesi si ritrovano con un bisogno disperato di valuta estera. L'Ungheria ha un grande bisogno di euro. L'Ucraina sia di dollari che di euro. La Russia di dollari, così come il Pakistan che non essendo riuscito ad elemosinare un prestito dai cinesi si è dovuto rivolgere all'FMI e cosa molto preoccupante la Svizzera ha un grande bisogno di euro tanto che la BCE ha dovuto allestire un apposita swap line.

Questa corsa alle principali valute internazionali ed in particolar modo al dollaro è dovuta al massiccio deleveraging in atto nel sistema.

Tutti si trovano costretti a pagare i loro debiti e tutti hanno bisogno di valuta americana.

I soggetti che scommisero in un indebolimento progressivo del dollaro nei confronti delle altre valute utilizzando strumenti derivati, stanno incassando pesanti perdite ed anche queste perdite, ironia della sorte, dovranno essere ripagate in dollari. I più invischiati in questo problema sono i paesi sud Americani in particolar modo il Brasile e il Messico.

Di fronte all'enorme pressione esercitata da questo fenomeno c'è poco da fare. E' naturale che prima o poi il debito vada pagato.

La proposta di McCulley è un assurdità. Usare lo stato per comperare roba andata a male a dei prezzi fuori mercato non servirebbe a granché, anche se di certo farebbe comodo alla PIMCO (l'azienda di McCulley) che è esposta nei confronti di certi strumenti. Qualunque fondo, come il TARP, messo in piedi a questo scopo verrebbe letteralmente assaltato da bande di disperati ansiosi di liberarsi di cartaccia senza valore ed esaurirebbe le sue risorse in breve tempo. Gli investitori non si metterebbero di certo a comperare ed a vendere certa roba solo perché all'improvviso e comparso un compratore di ultima istanza. Anche se il governo comprasse ad 80 degli assets che nella realtà valgono 10 il mercato, non dimenticherebbe d'un tratto quale sia il loro vero valore. Nessuno si sognerebbe di comprarli ad 80, mentre tutti quelli che ne sono in possesso cercherebbero di scaricarli sulle spalle del governo.

Shostak ha senz'altro ragione a dire che la responsabilità principale per la crisi attuale ricade sulla FED e sulla sua politica dei tassi bassi e sono completamente d'accordo anche con la definizione che fece Mises di crack up boom:

Il boom può durare solo finché il credito si espande a un tasso sempre più rapido. Il boom si interrompe quando ulteriori quantità di beni di fiducia smettono di essere immessi sul mercato dei prestiti. Ma esso non può comunque durare in eterno anche se l'inflazione e l'espansione del credito aumentassero costantemente. Ad un certo punto verrebbero raggiunte le barriere che impediscono l'espansione senza confini del credito circolante. Ciò porterebbe al "crack up boom" e alla distruzione dell'intero sistema monetario.

L'espansione del credito è costruita su fondamenta di sabbia, costituite dalle banconote e dai depositi. Essa dovrà collassare. Se l'espansione del credito non si ferma in tempo, il boom si trasformerà in un "crack up boom"; allora la fuga verso beni reali comincerà e l'intero sistema monetario si squaglierà. La continua inflazione finalmente terminerà con un "crack up boom" e la distruzione dell'intero sistema monetario.

Quella che ci troviamo ad affrontare a causa delle attuali manovre della FED e dei vari governi è la concreta possibilità di un crack up boom. Per non voler accettare una correzione naturale del mercato stiamo rischiando l'esplosione del sistema. L'unico vantaggio di un crack up boom rispetto ad una depressione è che ti ammazza più lentamente.

Non sono completamente d'accordo con gli austriaci quando dicono che lo stato dovrebbe tenersi sempre e comunque fuori dal mercato e che in una situazione come quella attuale dovrebbe stare ai margini a guardare mentre riguardo alla posizione di Roubini mi verrebbe invece da dire: tanti buoni propositi, ma con che soldi di grazia?

La cosa più straordinaria però è che banchieri centrali e i governi stanno facendo praticamente tutto.

Di sicuro sono lontani anni luce dalla posizione Austriaca e non potrebbe essere altrimenti del resto, dato che essa non prevederebbe neppure l'esistenza di un banca centrale tanto per cominciare. Non stanno però adottando nemmeno la via di Roubini o quella di Culley.

Le stanno adottando entrambe!

Stanno cercando di salvare tutti e tutto a cominciare da Wall Street. Hanno ricapitalizzato le banche nella maniera peggiore possibile, senza eliminare il managment od ottenere garanzie di qualche tipo sull'uso che esso avrebbe fatto del denaro elargito. Hanno dovuto aumentare i tetti della garanzia sui depositi bancari quando non li hanno garantiti per intero. Poi dato che le banche non fidandosi più una dell'altra avevano smesso di prestarsi denaro hanno dovuto garantire i prestiti interbancari. Poi i Money Market Fund hanno cominciato a perdere fondi perché la gente ritirava il denaro depositato per investirlo in buoni del tesoro o semplicemente per depositarlo in banca dove era protetto dalla garanzia statale. A quel punto lo stato ha deciso di garantire anche i depositi dei Money Market Fund. Poi ha garantito i depositi bancari delle aziende. Poi, dato che la commercial paper (debito a breve termine delle aziende) rimaneva fuori dagli strumenti garantiti ed essa è fondamentale per il funzionamento del mercato, il governo americano ha deciso di acquistarla direttamente.

La prossima gamba a traballare saranno i "corporate bond", le obbligazioni delle aziende. Ovviamente esse non sono (ancora) garantite e come avrete già capito la gente le sta abbandonando per investire in strumenti garantiti dallo stato. Il rendimento dei corporate bond sta salendo alle stelle e per le aziende sarà sempre più difficile e costoso finanziarsi sul mercato. Un articolo di bloomberg di qualche giorno fa titolava: "Prezzo da Armageddon fallisce nell'attirare compratori nel mezzo di pesanti vendite". Il titolo si commenta da solo. Sotto potete vedere come sia schizzato in alto il rendimento che i bond emessi dalle aziende devono promettere agli acquirenti.

Che si fa? Garantiamo pure le obbligazioni o ci mettiamo a comprarle direttamente come abbiamo fatto con la commercial paper?

Ogni intervento lascia scoperta una parte che viene immediatamente abbandonata da gente ormai incapace di fidarsi e credere nel sistema ed ogni volta lo stato deve intervenire per garantire anche quella parte. Gli stati a partire dagli USA stanno diventando l'intero sistema ed il rischio di tutto il debito irripagabile si sta scaricando su di essi.

E come se non bastasse il sostegno all'intero sistema finanziario, contemporaneamente si pensa di adottare anche politiche Keynesiane più classiche come quelle proposte da Roubini. Bernanke in questi ultimi giorni ha cominciato a parlare di stimoli sotto forma di sgravi fiscali e di facilitazioni nell'accesso al credito da parte dei cittadini. Ha lamentato che le spese in infrastrutture avrebbero un effetto a breve termine pressoché insignificante sull'economia, dando ad intendere che non esistono seri progetti in quel senso. Al capo della FED si è poi unita Sheila Bair, capo dell'FDIC, che davanti al comitato bancario del senato ha dichiarato che è allo studio insieme all'amministrazione bush, un piano per un sistema di garanzia dei prestiti che preveda da parte del governo l'impegno ad accollarsi una fetta del rischio. Secondo la Bair tale sistema dovrebbe stabilire degli standard per la modifica dei prestiti erogati dalle banche. La garanzia statale dovrebbe invogliare le banche medesime ad applicare queste modifiche, rendendo i prestiti esistenti più economici e quindi più facilmente ripagabili.

In definitiva però, tutto questo rischio non scomparirebbe, si trasferirebbe semplicemente. Se tutto è traballante e pretendi di garantire tutto prima o poi, tu stato, dovrai incassare delle perdite. Se le perdite diventano troppo ingenti le alternative non restano che due. Farla finita e dichiarare la bancarotta o come è più probabile succeda, dire semplicemente: "abbiamo scherzato! La garanzia statale da oggi non vale più."

A quel punto una liquidazione frenetica del debito ed un Minsky moment non te lo leva nessuno. La differenza rispetto anche ai peggiori scenari attuali è che gli stati in quel caso si ritroverebbero ad aver consumato gran parte delle loro risorse nel tentativo di garantire tutti e tutto e rischierebbero di non averne più a sufficienza per salvare il salvabile.

Il deleveraging come già detto è inevitabile. Sta già succedendo. Roubini che dopo il rilassarsi del mercato del credito ed il lento sgonfiarsi di indicatori come il Libor ed il TED, aveva allentato un po' il suo pessimismo è tornato a parlare di possibile rischio sistemico a causa di una vera e propria corsa agli Hedge Funds da parte degli investitori. Come precedentemente detto, il ritiro di denaro dai fondi sta progressivamente accelerando in velocità, costringendo questi ultimi a vendere assets per soddisfare tutte le richieste che giungono loro. Se questo processo non si arresta, Roubini reputa possibile l'intero blocco dei mercati per una o due settimane.

Già un paio di settimane fa durante l'ondata di vendite in borsa l'ipotesi aveva cominciato a circolare e fu annunciata ad alta voce da Silvio Berlusconi che affermò di averla discussa assieme agli altri capi di governo (quando c'è da dire o fare una cazzata nel momento sbagliato possiamo sempre contare sul nostro presidente del consiglio).

In questa situazione gettare denaro nel sistema non serve. Intanto non c'è più gente in grado di ingoiarselo dato che sono tutti troppo indebitati e secondo come scrissi nell'ultimo post, più denaro crei e più ti avvicini al punto in cui il debito generato in questa maniera non produce più crescita economica. Si tratta di quelle "barriere che impediscono l'espansione senza confini del credito circolante" di cui Mises parla nella sua definizione di crack up boom.

Bisogna arrendersi all'evidenza. Il sistema è saltato ed è necessario che gli assurdi squilibri che ha generato in questi anni vengano corretti. I valori dei beni follemente inflazionati devono tornare in linea con la realtà e tutti quelli che hanno investito male devono essere lasciati fallire, non possiamo salvare tutto e tutti. Lo stato può intervenire cercando di salvare il salvabile, occupandosi ad esempio di nazionalizzare quella parte del sistema bancario indispensabile al mantenimento della struttura economica. Nazionalizzare significa cacciare via tutto il managment, azzerare il valore di tutte le azioni e lasciar a bocca asciutta anche gli obbligazionisti. Al massimo si potrebbero convertire le obbligazioni in nuove azioni, fermo restando che la quota di maggioranza resti in mano allo stato.

Fatto ciò, lo stato può farsi i conti in tasca e nel caso ne avesse le risorse pensare di stimolare l'economia con interventi diretti come sgravi fiscali o spesa pubblica.

Il punto di partenza di tutto però deve essere il ripristino della verità.

Bisogna fare chiarezza sui bilanci delle banche e delle aziende. Nessuno si fida più del sistema, perché nessuno è in grado di sapere chi sia di fatto fallito e chi invece sia in salute. Anna Schwartz che insieme a Friedman scrisse quella che dallo stesso Bernanke viene considerata la Bibbia sulla grande depressione (un libro intitolato "A Monetary History of the United States") ha affermato precisamente questo.

Dal Wall Street Journal:

"La FED" lei dice "si è comportata come se il problema fosse una mancanza di liquidità". Quello non è il problema fondamentale. Il problema fondamentale per i mercati è l'incertezza che i bilanci degli istituti finanziari siano credibili."

Mrs Schwarz fa poi il paragone tra la situazione odierna e la grande depressione, affermando che all'epoca le banche fossero relativamente in buona salute e che sarebbero soppravissute se fosse intervenuta la banca centrale fornendo la liquidità necessaria a sostenerle durante la fase dei ritiri frenetici dei depositi da parte della gente. Oggi invece le banche non sono in buona salute, hanno dei crateri nei bilanci e continuare a fornire loro linee di credito non serve a risolvere il vero problema.

Insomma è il discorso che molta gente compreso il sottoscritto fa dall'inizio di questa crisi: esiste un grave problema di insolvenza e non di liquidità.

La signora Schwarz continua affermando che le aziende e le banche vanno lasciate fallire e che non si può finire col restare ostaggi di quella sempre più spesso evocata minaccia chiamata:"rischio sistemico". L'economista 92 enne infine, chiude il suo discorso con una stoccata personale a Bernanke, rievocando quello che l'attuale capo della FED disse nel 2002 durante un discorso tenuto in onore del novantesimo compleanno di Milton Friedman:

"Vorrei dire a Milton e ad Anna: riguardo la Grande Depressione. Avete ragione voi, è stata colpa nostra. Ci dispiace molto. Ma grazie a voi, non lo rifaremo di nuovo."

E per non ricascarci cosa hanno pensato bene di fare Bernanke e gli stati?

Ovviamente tutto il contrario di quello che sarebbe necessario.

Europa e Canada si sono unite agli Stati Uniti nel "rilassare" le regole di bilancio in modo di non applicare il mark to market, andando quindi entrambe in direzione completamente opposta a quella della chiarezza. Un classico "uccidere il messaggero perché non ci piace il messaggio".

Per quel che riguarda la liquidità tutti danno per scontato che alla prossima riunione del 28-29 Ottobre, la FED taglierà il tasso di interesse all'1% e secondo un articolo di Bloomberg se anche ciò non dovesse migliorare la situazione, nel 2009 Bernanke, tanto per non smentire il suo sopranome (Helicopter Ben) potrebbe portare il tasso di interesse ad un valore prossimo allo 0%. Nel caso poi che fosse necessario un ulteriore stimolo all'economia - dice Adam Polse direttore del Peterson Institute for International Economics e co-autore assieme a Bernanke - la FED potrebbe sempre comperare direttamente i buoni del tesoro americano per tenerne bassi rendimenti.

Come dire che il governo USA comincerebbe a far girare le presse a tutto spiano e senza bisogno di finanziamenti dall'estero si autofinanzierebbe nella stessa maniera che adottò la repubblica di Weimar e più recentemente lo Zimbawe: stampando direttamente tutta la moneta necessaria.

Questa è la cosa che più si avvicina a una ricetta per l'Armageddon.

I casini attuali sono stati creati dal non aver voluto accettare una correzione nel 2001 quando scoppiò la bolla della New Economy, ed aver invece cercato di sostenere il sistema re-inflazionandolo follemente grazie un tasso portato ad un minimo dell'1%.

E adesso Ben ci viene a raccontare che la soluzione sarebbe riportare il tasso di interesse allo stesso valore di allora, magari minacciando addirittura lo zirp (zero interest rate point) e di stampare dollari in quantità pressoché illimitata???

Questo è un suicidio puro e semplice. Non può funzionare. Non ha mai funzionato.

Pregate che non funzioni.

Perchè se anche funzionasse, potrebbe al massimo rimandare la resa dei conti di 3-4 anni creando nel frattempo una bolla ancora più grande di quella appena scoppiata.

Uno dei principali ostacoli alla linea che sta adottando Helicopter Ben è il prossimo crollo di Bretton Woods 2.

Bretton Woods 2 è l'informale nome che venne dato al quel sistema basato sul riciclo da parte della Cina dei dollari ottenuti in cambio delle proprie merci, con l'acquisto di debito pubblico americano. In questo modo la Cina finanziava ulteriormente i consumi dei cittadini statunitensi, consumi che in gran parte si riversavano nuovamente su merci cinesi, fornendo altri dollari alla Cina con cui acquistare debito pubblico americano e cosi via.

Alla fine dei giochi gli USA si sono ritrovati ad aver bisogno di più di 2,5 miliardi di dollari al giorno di finanziamenti dall'estero per restare in piedi. Come disse Herbert Stein, famoso economista: "ciò che non puo durare, non durerà". Secondo Bred Setser il momento del crollo di Bretton Woods 2 è ormai prossimo e non come Setser stesso ed altri economisti pensavano a causa di una crescente preoccupazione cinese nei confronti dell'aumentare del debito pubblico americano.

Quello che sta venendo meno piuttosto è un adeguato ritorno per gli investimenti operati dai Cinesi sul territorio statunitense. Gran parte del ritorno economico la Cina lo traeva dagli acquisti che i consumatori americani facevano delle merci prodotte dalle aziende cinesi. Questi continui acquisti garantivano l'espansione dell'economia cinese e finanziavano la modernizzazione del paese.

A causa del congelamento del mercato del credito, dell'alto indebitamento delle famiglie e della diffidenza che hanno le banche nei confronti di chiunque chieda loro un prestito, si è rotto quel meccanismo che trasformava i soldi ottenuti tramite la vendita dei buoni del tesoro in credito individuale concesso ai cittadini americani. Quello stesso credito che li metteva in grado di consumare quasi compulsivamente le merci prodotte dalla Cina.

Con la rottura di questo processo di trasformazione, il ritorno in termini economici degli investimenti cinesi in debito pubblico americano si sta riducendo progressivamente ed arriverà il punto in cui esso perderà completamente qualunque convenienza. Sarà la fine di ciò che Setser ha sempre definito il "quiet bailout" (il salvataggio silenzioso) che i cinesi hanno operato nei confronti dell'economia USA.

La conseguenza ovvia è che il tesoro americano per finanziarsi e sostenere la sua demente pretesa di garantire tutto quanto, dovrà promettere rendimenti sempre più alti sul proprio debito.

Dovranno aumentare per forza i rendimenti sui buoni del tesoro a breve o a lungo termine.

Nel primo caso il rischio è quello di un inversione dei rendimenti in cui finanziarsi a breve termine divenga più costoso che finanziarsi a lungo termine facendo saltare la funzione principale delle banche che dovrebbe essere proprio quella di finanziarsi a breve per investire a lungo termine.

Nel secondo caso si finirebbe col distruggere quel po' che rimane del mercato immobiliare dato che l'importo delle rate dei mutui viene agganciato ai rendimenti dei buoni del tesoro di relativa durata, facendo così fallire i disperati tentativi di Bernanke e Paulson fatti per sostenere il valore degli immobili. (Nessuno può obbligare una banca a concedere un mutuo. Se il rendimento dei buoni del tesoro a 10 anni è del 5% la banca per un mutuo di uguale durata chiederà ad esempio un interesse del 6% perché altrimenti tanto varebbe per lei comprare direttamente i buoni stessi che almeno sono garantiti dallo stato).

In entrambi i casi le strategie di Ben si frantumerebbero miseramente.

Per impedire l'aumentare dei rendimenti sui buoni del tesoro, come disse Adam Polse, la FED può sempre decidere di stampare dollari e usarli per comprare direttamente buoni del tesoro. Ben e Polse possono anche andare in giro a dire che un operazione del genere avrebbe un effetto neutro sull'economia, ma in realtà sarebbe lo stesso giochino del TARP.

L'effetto sarebbe neutro se ad ogni dollaro usato per comperare un buono del tesoro corrispondesse un dollaro di controvalore, ma se invece il valore dei buoni del tesoro fosse ad esempio pari a 50 centesimi per ogni dollaro che la fed spende per i suddetti buoni, quei 50 centesimi di differenza messi in circolazione dalla FED sarebbero pura e semplice inflazione.

Questa strada porta direttamente al crack up boom e alla completa distruzione del dollaro, nel qual caso come dice sempre un mio amico: "spero abbiate un astronave parcheggiata in garage".

Dobbiamo rassegnarci al deleveraging in atto e alla sequenza di fallimenti che produrrà. L'alternativa è mille volte peggiore. Una crisi economica per quanto dura, si può anche sopportare fin tanto che il prezzo da pagare è ripartito ugualmente su tutti quanti, sono le ingiustificate differenze ad essere intollerabili.

Un crack up boom invece aprirebbe scenari molto peggiori.

Come Yves Smith sul suo blog va ripetendo da tempo, gli Stati Uniti sono ormai una Repubblica delle banane con la sola differenza che hanno il dollaro e le testate nucleari.

Ma se anche il dollaro grazie alle manovre di Ben & Co dovesse crollare cosa resterebbe agli USA?

Margin Call

Prima di addentrarmi nell'argomento di questo post, voglio riprendere per un momento il discorso sulla condizione delle banche Europee affrontato nel mio ultimo articolo.

Ho trovato un interessante pagina del Financial times con una mappa interattiva che mostra le maggior banche del vecchio continente, indicando paese per paese, la loro esposizione totale, il rapporto tra essa ed il PIL della relativa nazione e qualche altro dato. Chi fosse interessato a darci un occhiata, la trova qua.

Tornando al titolo di questo post, con il termine "margin call", si intende una richiesta di garanzie aggiuntive.

Quando una banca o un altro creditore non si fida della condizione finanziaria del soggetto che deve loro del denaro, possono imporgli di dimostrare la propria solvibilità. In sostanza il debitore deve fornire altre garanzie ai propri creditori, garanzie che possono essere azioni, titoli di vario genere, case ecc. Insomma, qualunque cosa il creditore ritenga possedere un valore adeguato. Se il debitore in questione non è in grado di farlo, i creditori (normalmente banche) come prima cosa gli bloccano le linee di credito aperte e poi gli chiedono indietro del denaro, in modo che esso cominci a ripagare i suoi debiti. Se il debitore non ha neppure del denaro, ai creditori non resta che aprire una procedura fallimentare nei suoi confronti e vendere tutti i beni che esso possiede nel tentativo di recupare parte dei soldi che gli hanno prestato.

Girando un po' per blog, forum e simili ho trovato diversa gente che si interrogava sulle motivazioni dietro al piano di Paulson. Molti, oltre al sottoscritto, hanno notato diverse stranezze. Intanto Paulson sembra tenere tantissimo, quasi ne andasse della sua vita, ad un piano che non può servire allo scopo per cui ufficialmente è stato ideato. Il numero di economisti critici nei confronti di esso e che hanno avanzato proposte alternative non fa che aumentare, ma Paulson ha sempre dichiarato di non essere disposto ad esplorare nessun altra opzione. Il piano è quello, punto. Ad ogni cambiamento sostanziale, ha giurato che avrebbe imposto il veto.

Anche mettendo in campo il desiderio di regalare denaro alla sua ex banca, la Goldman Sachs e ad un gruppo di banche elette, l'intransigenza di Paulson mi è sempre sembrata eccessiva.

Un'altra parte del piano a cui Paulson non è mai stato disposto a rinunciare è la possibilità per il mega fondo da 700 miliardi di comprare titoli andati a male anche da banche estere.

Verrebbe subito da chiedersi come mai Paulson voglia condannare gli USA ad essere i salvatori di tutto il pianeta, tanto più che gli Stati Uniti non hanno certo fondi sufficienti per espletare con successo questa funzione.

Una delle teorie più sensate che abbia letto in giro ed in grado di spiegare lo strano comportamento di Paulson ipotizza che sia stata imposta nei confronti degli USA la più grande margin call della storia.

Prendete quel che sto per scrivere per quello che è: un ipotesi verosimile, ma che non è realmente possibile dimostrare.

Gli Stati Uniti quest'anno anche al basso tasso di interesse che i buoni del tesoro attualmente promettono devono pagare 400 miliardi in interessi. Il prossimo anno, gli USA, potrebbero arrivare ad avere un deficit record di oltre un trilione. Quelli che chiamano primary dealers (le maggiori banche americane) i principali compratori di buoni del tesoro americano, sono in mutande. Se anche quest'anno il governo americano è riuscito a rimanere a galla, gli mancano circa 700 miliardi per andare a coprire il deficit del prossimo anno.

Gli USA tramite il TARP (il fondo istituito dal piano di Paulson) possono comprare 700 miliardi di roba tossica dai primary dealers, ricapitalizzandoli. Questi ultimi poi ricicleranno la maggior parte di quei 700 miliardi in buoni del tesoro.

Il TARP agisce come una trappola di liquidità.

Gli investitori spaventati dalle condizione precarie dei mercati, si rifugiano nei buoni del tesoro americani. L'aumento della domanda dei buoni del tesoro fa aumentare Il loro valore (e calare il rendimento). Questo viene generalmente visto come segnale di stress e paura, segnale che nomalmente produce un ulteriore fuga degli investitori dal mercato e li spinge verso la sicurezza che i buoni del tesoro garantiscono. La conseguenza è che un enorme massa di denaro viene risucchiata dal sistema, privando aziende e altri grandi soggetti della liquidità di cui avrebbero disperato bisogno, facendo così aggravare la crisi economica (ed aumentare quindi la domanda di buoni del tesoro). Gli USA possono poi usare i soldi ottenuti tramite i buoni, per continuare a ricapitalizzare, attraverso il TARP, i primary dealers e le banche straniere.

Entrambi questi soggetti, un po' per accordi sottobanco un po' incastrati nella trappola di liquidità, sono obbligati a riciclare i soldi ottenuti in questa maniera comprando nuovi buoni del tesoro e facendone ulteriormente aumentare la domanda.

Il tutto continua finché il giochino del riciclo viene reputato conveniente, sopratutto dalle banche straniere. Considerate inoltre, che 700 miliardi non è il limite massimo che il TARP possa comprare è semplicemente il massimo che può tenere in ogni dato momento a bilancio. Basta che rivenda i 700 miliardi di roba tossica sul mercato, per liberare il bilancio e poterne comprarne altri 700. Questo può essere fatto a seconda della domanda dei buoni del tesoro americani, cioè di quanti soldi arrivano in cassa agli USA.

Questo sarebbe il modo più ovvio che hanno gli Stati Uniti per sopperire al loro deficit futuro (grazie alla enorme domanda di buoni del tesoro) senza stampare direttamente denaro. Inoltre l'operazione, avrebbe il vantaggio di ricapitalizzare le banche dato che i buoni del tesoro acquistati da esse, sono considerati garanzia valida al fine della capitalizzazione (sono considerati quasi equivalenti al denaro liquido).

E' logico ritenere che i paesi creditori degli USA, Cina in testa stiano molto attenti alle mosse del tesoro americano e abbiamo minacciato di vendere o di non comprarne più il debito se fosse stato impedito ai loro istituti di scaricare parte della cartaccia che gli USA gli avevano rifilato, nel TARP.

E' anche normale che si inquietino all'idea che per sopperire al loro fabbisogno gli americani si mettano a stampare direttamente denaro, il che sarebbe terribilmente inflazionario. Meglio imbastire un altro schema di Ponzi con i buoni del tesoro alla base. Il deficit si sistema, al prezzo di un aumento complessivo del debito, ma almeno gli USA non dovranno dichiarare bancarottta il prossimo anno.

Insomma, gli USA sarebbero in bolletta è avrebbero messo su un complicato sistema di riciclo di denaro per non essere costretti a dichiarare fallimento e per tenere contemporaneamente buoni i creditori.

I creditori degli USA avrebbero in sostanza invocato un enorme Margin Call nei suoi confronti. Gli Stati Uniti si troverebbero ora nella condizione del debitore in mutande che deve dimostrare di essere solvente.

Questo trucchetto equivarebbe al pagare il debito con un altro debito. Non sei costretto a dichiarare fallimento subito, ma la tua situazione complessiva peggiora.

Come già detto si tratta semplicemente di speculazioni, ma almeno è una delle ipotesi più logiche che abbia sentito fino ad ora. Le implicazioni sono tutt'altro che rassicuranti, anche perchè significherebbero che gli USA sono sull'orlo della bancarotta.

Prendete questo post un po' come vi pare.

Il vantaggio di un blogger come me rispetto ad un giornalista è che mi posso permettere di speculare liberamente.

Oggi verrà quasi sicuramente approvato il piano di Hank Paulson. L'amministrazione Bush avrà ottenuto quello che voleva.

Solo il tempo però, ci potrà dire, cosa volesse esattamente.

Un piccolo miracolo

Sembrava che tutto fosse già scritto. Un copione il cui finale le tv ed i giornali di tutto il mondo davano soddisfatti per certo. Rassegnato mi stavo preparando a commentare la versione definitiva del piano di Paulson per il salvataggio di Wall Street, quando la notizia che la camera degli Stati Uniti aveva votato no alla richiesta di approvazione del demente progetto cominciò a rimabalzare da un agenzia all'altra.

La borsa scese in picchiata.

Il dow ha chiuso la seduta di ieri con un -7% e lo S&P 500 con un -8,79%.

Mai visto niente del genere.

Mi sintonizzo sull'MSNBC e vedo un reporter pallido e costernato balbettare qualcosa sulla decisione appena presa dal congresso. Afferma che non sa cosa potrebbe succedere a questo punto. Ci si sta muovendo in un territorio sconosciuto. Nessuno aveva considerato la possibilità di una votazione negativa.

Nessuno tranne un testardo gruppo di blogger americani aggiungo io, ma il giornalista non poteva saperlo.

Alla CNBC sono letteralmente lividi. Sembra che agli anchorman stia per scoppiare la bile. Non potendo fare altro cominciano a crocefiggere il congresso. Votando così ha aperto le porte alla catastrofe economica, dicono. E' colpa sua se la borsa di Wall street sta colando a picco. Se non vogliono condannare l'intero paese devono rientrare alla camera, rivotare ed approvare il piano.

I finti giornalisti della CNBC hanno gettato la maschera e si sono rivelati essere quello che ogni telespettatore un minimo accorto ha sempre saputo fossero: un branco di prostitute.

Persone al servizio di Wall Street.

In realtà la borsa di New York stava già perdendo 400 punti quando ancora tutti pensavano che il piano di Paulson sarebbe passato alla camera.

La colpa del tracollo è da attribuire al congelamento del mercato del credito che sta risucchiando liquidità dal sistema ed hai roccamboleschi salvataggi in extremis che diversi paesi europei hanno dovuto compiere nei confronti di una serie di grosse banche.

Inanzi tutto l'azione coordinata che l'Olanda, il Belgio, e Lussemburgo hanno compiuto comprando ognuno il 49% delle unità, che la Fortis la più grande banca belga, ha nei rispettivi paesi. Dopo aver perso il 35% in pochi giorni la Fortis rischiava seriamente il fallimento, evento che avrebbe avuto delle ripercussioni devastanti data la precarietà della situazione internazionale. La seminazionalizzazione operata dai 3 paesi è inoltre il primo serio esempio di intervento coordinato a livello europeo da che esiste l'unione.

Brad Sester dalle pagine del financial times si congratula per l'ottimo esempio di efficenza mostrato (lasciamo perdere che tecnicamente sarebbe aiuto di stato, cosa in teoria proibita dall'unione europea).

Un altra banca sull'orlo del collasso era la Hypo un istituto che si occupa sopratutto di immobiliare, il secondo del genere per dimensioni, della Germania. Il governo della Merkel non è voluto intervenire direttamente come hanno fatto altri. E' stato deciso invece, di istituire un entità creata ad hoc, a cui partecipano i maggior istituti finanziari (banche e simili) tedeschi, per fornire alla Hypo una linea di credito aperta in modo che essa non venga uccisa dalla scarsità di liquidità presente nel sistema economico.

Considerate che la Hypo ha dimensioni comparabili alla Lehman e capirete subito quali sarebbero potute essere le conseguenze di un suo eventuale fallimento.

Il terzo intervento è avvenuto in Inghilterra. La moribonda Bradford & Bingley specializzata in mutui ed in agonia da diversi mesi verrà nazionalizzata. L'annuncio sarà dato dal governo inglese domenica od al più tardi lunedì. Nulla di particolarmente rilevante se si considera che la B&B è grande solo la metà della Northen Rock, il primo emettitore di mutui fino all'anno scorso quando venne anch'esso nazionalizzata. Più che l'impatto economico dell'operazione è il segnale che lancia ad essere preoccupante e che dimostra, come la sofferenza dei mercati sia ben lontana dall'esaurirsi.

Se aggiungete l'indice del baltico che misura l'attività navale mercatile e viene considerato un indicatore affidabile (anche se non sempre ci prende) della salute del mercato, precipitato del 10% solo venerdì ed i dati sui consumi di Agosto che dimostrano come i consumatori americani abbiano smesso di fare acquisti, c'è ne era più che a sufficenza da far crollare il mercato ieri.

Ovviamente la bocciatura del piano di salvataggio ha peggiorato il crollo e non poteva essere altrimenti. Ormai gli operatori di borsa non sanno più dove sbattere la testa e si attaccano ad ogni spiraglio o promessa di miglioramento, non importa quanto fallace e balorda essa sia.

Se Wall Street perdeva 400 punti quando ancora sembrava che il piano da 700 miliardi sarebbe stato approvato, ciò dimostra quanto esso sia insufficiente. Non basta a calmare la situazione.

La conferma che 700 miliardi sono pochi c'e l'ha fornita ieri la stessa Fed, quando in coordinazione con altre banche centrali ha iniettato 630 miliardi nel sistema bancario. La reazione è stato il crollo generalizzato dei mercati in Europa e Stati Uniti.

Quello che vorrebbe fare Paulson con il suo piano è pura follia. Ha intenzione di sostenere il valore inflazionato dei titoli in pancia alle banche, comprandoli con soldi forniti dal governo a prezzi irrealistici. Non ha mai funzionato un operazione del genere ed il Giappone è li a dimostrarlo. A sostenere il prezzo di quei titoli c'è il mercato immobiliare americano. Un mercato da 18 trilioni di dollari che ha ormai perso più del 20% del suo valore e si stima che prima di toccare il fondo perderà in totale tra il 30% ed il 40%.

Stiamo parlando di almeno 6 trilioni di dollari.

Come può sperare Paulson di sostenere un valore del genere usando 700 miliardi?

Come si puo illudere di sostenere il valore di quei titoli, quando il valore del sottostante (cioè delle case) continua a calare?

In un video su Bloomberg Marc Faber, un famoso investitore svizzero dichiara che gli USA avrebbero bisogno di un piano da 5 trilioni per poter sperare di risolvere la situazione. La sua analisi è in linea con quanto affermato qualche giorno fa da Ken Ohmae.

Il problema ovviamente è che gli USA non hanno neanche lontanamente quella cifra. Anche i 700 miliardi del piano attuale prevedono di metterli insieme vendendo buoni del tesoro ad altri paesi. Se ieri il congresso avesse votato si al piano, si sarebbero regalati solo 700 miliardi ad un piccolo gruppo di banche elette, le FOH (friend of Hank), senza che venisse prodotto nessun effetto duraturo a favore dell'intero sistema.

Per qualche tempo un mercato in agonia sarebbe risalito aggrappandosi alla tenue speranza che il piano potesse curare miracolosamente gli scompensi accumulati dalla metà degli 90 in avanti, ma dopo qualche tempo la triste realtà sarebbe tornata a fare capolino producendo un nuovo crollo.

Il mercato sarebbe dovuto crollare nel lontano 2001. Lo sapevano tutti.

Dopo l'esplosione della bolla della new economy nel 2001, ci fu un calo. Un calo brutale. Un calo che al Maestro, come Greespan veniva chiamato all'epoca, proprio non andava giù.

Il Maestro decise di intervenire.

Una bolla speculativa, non è altro che un grande schema piramidale. Perché esso non si esaurisca è necessario che venga immesso continuamente nuovo denaro nel sistema. Significa che è necessaria sempre nuova gente che arrivi mettendoci dei soldi. Questi soldi possono arrivare solo da due fonti: dal risparmio o da prestiti chiesti alle banche, creando quindi debito.

Tutto questo denaro che si riversa su certi beni, li inflaziona, facendone salire il prezzo. Ciò attira altra gente che porta altro denaro, perchè tutti pensano di poter guadagnare dal continuo apprezzamento di valore di questi beni.

La bolla si esaurisce quando il denaro smette di arrivare.

Questo si verifica quando la gente ha finito i risparmi o è troppo indebitata per poter chiedere altri prestiti e quindi creare altro denaro. Non resta più nessuno da far partecipare alla piramide. Si è arrivati alla base.

C'e' un detto tra gli economisti che suona più o meno così: "quando anche i tassisti ed i parruchieri ti danno consigli su come investire in borsa è venuto il momento di scappare dai mercati".

Il detto incarna l'essenza della fine inevitabile dello schema a piramide. Se sei riuscito a far entrare nello schema anche i tassisti ed i parrucchieri, scappa!

Devi scappare perchè non esiste più nessuno da aggiungere in fondo alla piramide per poter continuare lo schema.

E' finita.

Quando scoppiò la new economy successe esattamente questo. Riuscirono a convincere tutti ad investire in borsa con l'illusione che si potessero fare un mare di soldi e si potesse addirittura diventare miliardari. In realtà i tassisti e i parruchieri furono coinvolti solo perché si intascassero le perdite. I furbi che ben comprendono la natura di una bolla speculativa sanno benissimo quale sarà il suo inevitabile esito e quando videro che finalmente anche il fondo della piramide partecipava al gioco gli scaricarono addosso, vendendoli, tutti i titoli che aveva in mano, consapevoli che di li a poco il loro valore sarebbe crollato.

Molti, stupidamente, si giocarono tutti i risparmi in quella giostra chiamata new economy. Quelli invece che avevano fatto debiti rischiarono di non poterli ripagare. Si parla non solo di individui, ma anche di grosse aziende ed entità finanziarie. Avere dei debiti in un mercato che crolla garantisce l'impossibilità di ripagarli. Ciò avrebbe prodotto dei crateri nei bilanci delle banche e messo a rischio l'intero sistema.

Greenspan non poteva permetterlo.

Se era denaro sufficiente a mantenere il sistema, quello che mancava, lui lo avrebbe creato. Abbassò quindi il tasso di interesse all'1%, un tasso di interesse negativo. In sostanza pagava quasi la gente per indebitarsi.

Anche questo non basta. E' necessario allo stesso tempo che qualcuno vada in banca a chiederlo in prestito questo denaro, perchè esso venga realmente creato e messo in circolazione.

Se alla fine della new economy si era arrivati alla base della piramide spogliandola dei risparmi ed indebitandola, chi mai era rimasto da indebitare?

Erano rimasti i precari, quelli senza lavoro o con lavori saltuari, quelli che portavano già dei debiti sulle spalle e senza alcun risparmio. Insomma, tutta una gamma di individui privi delle garanzie necessarie per andare in banca e farsi accreditare un prestito.

Questi individui che non avevano e non avrebbero mai normalmente potuto partecipare ad uno schema piramidale, vennero fatta entrare nel gioco, aggiungendo così alla base di esso un altro piano.

Grazie alle innovazioni finanziare che utilizzarono le banche si poterono prendere i debiti di questi individui e trasformarli in securities che poi le banche stesse rivendevano sul mercato come investimento.

Le banche si liberarono dei debiti di questa gente rivendendoli, in questo modo non avevano più bisogno di chiedere delle reali garanzie per i prestiti che concedevano.

Questo trucchetto, fu la base della più grande bolla speculativa della storia: quella sul mercato immobiliare americano e sui titoli connessi.

Una bolla così gigantesca da poter inghiottire tutti i danni e i cali prodotti dalla scoppio di quella precedente.

La domanda ovvia che chiunque farebbe è: "e quando anche questa bolla scoppia che succede?"

Guardatevi intorno e vedrete la risposta.

Il problema che si verificò quando la bolla immobiliare fu in procinto di scoppiare fu la mancanza del parco buoi. Non c'era più nessuno da poter mettere alla base della piramide perchè assorbisse tutte le perdite. Il parco buoi tradizionale era già stato consumato nello scoppiò della bolla precedente mentre per sostenere quella immobiliare erano stati usati addirittura gli inusabili.

Le banche ed i grossi soggetti (chiamiamoli pure i ladri) si ritrovarono da soli a stringere tra le mani una montagna di robaccia senza valore. Non potevano vendersela tra loro perché sapevano tutti troppo bene quanto valesse e non avevano nessun altro su cui scaricarla.

Qui sta il problema.

Non esiste più nessuno da far partecipare al gioco, ad un altro schema. Nessuno che possa creare denaro a sufficienza, anche solo a sostenere il sistema attuale.

Ma se un altra bolla non è possibile, non resta che un destino: i valori troppo alti dei beni inflazionati dalla bolla, devono calare, tornando a livelli in linea con la realtà.

Questo produce il collasso della piramide.

Ciò è normale, di più: è inevitabile.

Quello che sta succedendo ai prezzi delle case e ai titoli derivati basati su di essi è esattamente questo.

Quello che cerca invece di fare Paulson con il suo piano è di mantenere i valori inflazionati.

Vuole comprare ad un prezzo prossimo a quello facciale tutti i titoli che le banche tengono ancora a bilancio a valori vicini a quelli toccati durante la bolla. Spera che questa operazione stabilizzi il valore di questi titoli, dato che improvvisamente esisterebbe un soggetto (il governo USA) disposto a comprarli per un prezzo alto. Paulson si illude che questo spinga finalmente gli investitori a comprare e a vendere questi titoli scaricandone solo una minima parte nel fondo da 700 miliardi e mettendo in moto della liquidità oggi bloccatta.

Pura follia.

La gente non si dimenticherebbe improvvisamente di che roba sono quei titoli. Verrebbero tutti indiscriminatamente scaricati sul fondo governativo esaurendolo in breve tempo. Dopo di chè la situazione tornerebbe a bloccarsi come ora.

L'unica cosa da fare è lasciare che i beni inflazionati rialineino il loro valore a quello del mercato. Costringere le banche a dichiarare quanti ne possiedono. Stabilire criteri rigidi in base ai quali una banca deve essere salvata e nazionalizzare solo quelle che rientrano in questi criteri, dato che gli USA non hanno abbastanza denaro per salvarle tutte e devono concentrare le loro risorse su quelle indispensabili.

La maggior parte dei progetti avanzati dai maggiori economisti sono su questa falsa riga.

Molti dei parlamentari ricattati dalle minaccie di armageddon economico di Paulson, e che hanno votato il suo piano turandosi il naso, hanno anche affermato che il ministro del tesoro è stato intransigente. Non ha voluto neppure sentir parlare di piani alternativi. L'unico piano possibile è il suo, prendere o lasciare.

Per fortuna il congresso ha lasciato.

Perchè Paulson tenga così testardamente ad un piano che non funziona solleva molte domande.

Probabilmente far redarre un piano del genere ad uno dei principali artefici della crisi attuale ed ex banchiere, amico dei banchieri, con ancora molti interessi in gioco (per esempio nella sua ex banca la Goldman Sachs) non è la migliore delle idee.

Se gli americani fossero furbi, licenzierebbero sia Bernanke che Paulson per palese incapacità.

Invece, tutto fa pensare che giovedi, verrà fatto un estremo tentativo per convincere i parlamentari ribelli a votare si al piano di salvataggio.

La più fervente manovratice in questo senso è Nancy Pelosi a capo del Partito Democratico. Fatto singolare dato che al governo c'è un amministrazione repubblicana. La pelosi ed il suo entourage qualche giorno fa, avevano annunciato fuoco e fiamme. Avrebbero costretto Paulson a cambiare il suo piano, perché era intollerabile l'idea di salvare indiscriminatamente Wall Street. Dopo una notte trascorsa a discutere con il ministro dell'economia e in cui si racconta che Paulson si sia addirittura messo in ginocchio di fronte ai democratici, è stata redattata per l'approvazione una bozza che prevedeva tutto quello che Paulson aveva sempre voluto, con qualche piccolo cambiamento cosmetico che potessa dare la possibilità ai democratici di dire: "abbiamo ottenuto qualcosa".

Ciò rafforza la mia convinzione che esattamente come accade per il Mc Donald, il nome Partito Democratico sia una garanzia di uniformità in tutto il mondo.

Anche se ieri si è verificato un miracolo inaspettato rimango pessimista.

Probabilmente il costoso ed inutile piano di Paulson verrà approvato prima della fine della settimana. I ricatti e le pressioni che vengono esercitate su coloro che lo hanno bocciato ieri sono troppo forti.

Spero solo di sbagliarmi.

Un barlume di ribellione

Come avevo previsto l'enorme pressione esercitata dall'opinione pubblica sui politici americani sta dando i primi risultati. Dopo una giornata in cui si rincorsero insistenti voci che davano ormai per certa l'approvazione del piano (che piano non è) voluto dal ministro del tesoro Paulson, ieri in serata Bush e amici, hanno dovuto ingoiare il fallimento delle trattative in corso.

Diversi politici si sono dichiarati contrari al piano, primo fra tutti il senatore Richard Shelby dell'Alabama, il più importante membro repubblicano del comitato bancario del senato. Forte di un appello firmato da più di 200 illustri economisti compattamente contrari al piano di Paulson, Shelby ha dichiarato di non concordare sulla linea tenuta dal governo e ha suggerito che sarebbe meglio adottare un piano alternativo (anche se non ha specificato quale).

Un altro duro colpo alla credibilità del duo Hank e Ben, è poi giunto dal presidente della Federal Reserve di Dallas, Richard Fisher che ha messo in guardia sulle conseguenze che la proposta governativa per il salvataggio di Wall Street potrebbe avere, dichiarando che essa finirebbe con lo "sprofondare gli Stati Uniti in un abisso fiscale".

Sorprendentemente si sta formando un fronte di protesta all'interno dello stesso partito repubblicano, mentre i democratici sembrano essere disposti ad accettare il piano con tutta una serie di modifiche che lo miglioravano solo in minima parte.

Lo dirò ancora una volta: il piano proposto da Paulson è una porcheria.

Indipendentemente dal costo finale, non riuscirà a salvare il sistema bancario, può al massimo avvantaggiare un certo numero di grandi soggetti.

Esso non affronta i problemi che sono alla base dell'attuale crisi.

Non fa nulla per far si che le banche dichiarino quanta spazzatura hanno nei loro bilanci, in modo che tutti finalmente conoscano la verità e si possa ricominciare a ricostruire la fiducia. Chi deve fallire fallirà o verrà comprato da altre banche. Chi non può fallire verrà nazionalizzato ed il valore delle relative azioni azzerato.

Il piano non nomina neanche lontanamente il mercato dei derivati OTC, cioè quelli scambiati fuori dal mercato e quindi in maniera incontrollabile. Altro che short, speculando con i cds si possono manipolare i mercati in maniera molto più efficente ed eludendo ogni controllo. Qualche giorno fa Christopher Cox di fronte al comitato bancario del senato ha affermato che, udite udite, i cds andrebbero regolati dall'autorità federale. Se non fosse che Cox è l'attuale capo della SEC e lo è stato negli ultimi 3 anni, verrebbe quasi voglia di fargli un applauso.

Complimenti Mr Cox!

E' semplicemente stato necessario che l'economia planetaria si squagliasse perché le venisse in mente che strumenti non regolati per un valore nozionale di 62000 miliardi di dollari potrebbero essere pericolosi. Fino a qualche giorno tutto bene, ora improvvisamente ha scoperto che aveva ragione Buffett a definire i derivati "armi di distruzione finanziaria di massa" e neppure è riuscito ad essere il primo la testa di Cox ad avanzare suggerimenti in questo senso, ci aveva già pensato giorni prima il governatore Paterson di New York proponendo di adottare nei confronti dei cds le stesse leggi esistenti per le assicurazioni.

Altra bestialità avvenuta sotto la supervisione di Cox e con il suo bene placido fu l'abbattimento dei limiti di esposizione per le 5, ormai scomparse, banche di investimento, limite che era fissato in un rapporto di 1:12 (un dollaro reale, in cassa, per ogni 12 di debito). Grazie all'intervento della testa di Cox, le banche di investimento hanno potuto raggiungere esposizioni di 1:30 - 1:40. Con livelli simili, finché il mercato sale si fanno un sacco di soldi, ma basta una piccola inversione perché si formi una valanga di perdite in grado di travolge tutto.

In che maniera il piano di Paulson affronta la questione dell'eccessiva esposizione del sistema bancario??

Semplicemente si scorda di farlo. Le banche facciano quello che vogliono che tanto ci pensa mamma stato a tappare tutti i loro debiti.

Per fortuna la battaglia attorno al piano è ancora aperta ed i cittadini americani stanno tutti da una parte.

Intanto sul mercato del credito si sta sviluppando un vero e proprio incubo. Le banche hanno smesso completamente di prestarsi i soldi tra loro. Le banche centrali in risposta, specialmente quelle asiatiche, hanno inondato il mondo di liquidità per impedire che la circolazione del credito crollasse troppo, ma il loro intervento sembra non sortire più grandi effetti. Anzi, qualcuno suggerisce addirittura che ormai l'effetto dei suddetti interventi stia cominciando ad essere controproducente. Le banche non si fidano delle proprie colleghe, ma hanno capito che tanto ci pensano i banchieri centrali a fornire tutto il denaro necessario.

Scelgono quindi di risparmiarsi un sacco di grattacapi e di attaccarsi direttamente alla mammella delle banche centrali per ottenere liquidità, bloccando di fatto il mercato interbancario.

Secondo David K. Levine, un economista della Washington University in St. Louis, parte dello stress che sta avvolgendo il mercato del credito è voluto. Levine uno studioso di limiti della liquidità e teoria dei giochi dice:

"Sospetto che parte di quello che appare essere un blocco del mercato dei prestiti, sia in realtà una manovra strategica da parte dei grossi soggetti finanziari che beneficerebbero dall'approvazione del piano di salvataggio governativo"

In sostanza secondo Levine è in atto una azione coordinata per forzare la mano al congresso in modo che esso approvi il piano di Paulson, piano che costituisce un regalo senza precedenti al mondo bancario. Il tutto si accorderebbe bene con le argomentazioni ricattatorie avanzate da Bernanke e il ministro del tesoro stesso nei confronti dei politici americani: o approvate il nostro progetto o gli Stati Uniti falliranno.

Ieri sera invece è fallita la WaMu.

Era ora aggiungo. La sua patetica agonia aveva ormai raggiunto livelli inimmaginabili. Vedere una banca che si trascina su se stessa, strisciando stancamente, nel disperato tentativo di non soccombere, aveva perso ogni fascino dopo qualche minuto. L'FDIC è intervenuta come al solito per rilevare la banca fallita, ma per sua fortuna e per la gioia del suo sempre più striminzito bilancio è riuscita a vendere buona parte di quel che restava della WaMu alla JP Morgan. Quest'ultima pagherà 1,9 miliardi di dollari per papparsi tutti i depositi, le filiali e i prestiti della WaMu. Un affarone anche contando i 30 miliardi di perdite che JP Morgan prevede di dover incassare sui 176 miliardi di asset basati sui mutui che erano in possesso della WaMu stessa.

La cosa curiosa è che per una volta il fallimento non è avvenuto di Venerdì.

Quale terribile evento si sarà verificato che impedisse di attendere un altro giorno per poter agire come al solito nel week end a mercati chiusi?

I più sospettosi puntano il dito anche in questo caso in direzione della casa bianca, dove si svolge il difficile dibattito intorno al piano di Paulson. Un altro fallimento bancario potrebbe invogliare i politici a cedere alle richieste della amministrazione Bush.

Altro fatterello che la stampa sembra ansiosa di ignorare, riguarda quel che si è verificato durante l'ultima seduta ONU. Praticamente i membri di tutti i paesi che hanno preso la parola hanno esplicitamente accusato gli USA di essere gli artefici dell'attuale crisi economica. Anche solidi alleati come Sarkozy e la Merkel si sono scagliati contro Bush e l'allegra gestione dell'economia che ha caratterizzato il suo mandato. I più inferociti sono i paesi del terzo mondo e quelli come l'Argentina a cui durante le proprie disgrazie finanziare gli USA suggerivano durissime ricette e controllo rigoroso del deficit, l'esatto opposto di quello che stanno facendo loro ora.

Un altra farsa è crollata.

Se qualcuno avesse avuto ancora dei dubbi sul fatto che certe ricette dell'FMI e della Banca Mondiale venissero imposte, non per migliorare la situazione economica degli stati in difficoltà, ma per vendere questi ultimi all'asse di potere dominato dagli USA è ormai costretto a ricredersi.

Questi atti di spudorata ipocrisia non verrano dimenticati tanto presto. E' il Washington Consensus stesso a traballare assieme al sistema bancario.

I listini delle borse di tutto il mondo oggi sono profondamente negativi, riflettendo l'incertezza sulla forma che un eventuale intervento statale a supporto del sistema bancario potrebbe assumere.

Tutti aspettano e nessuno se la sente di rischiare.

Probabilmente prima di lunedì prossimo un piano verrà approvato. La fretta è tanta. Mi auguro solo che non sia il piano di Paulson.

La Disperazione al comando (defcon ???)

Ho trascorso gli ultimi due giorni ad assistere stupefatto alle manovre delle autorità monetarie di tutto il pianeta.

Anche una persona, come il sottoscritto, che conosce la natura dei problemi che affliggono i mercati finanziari e che tipo di individui occupi gli scranni più alti delle banche centrali, non poteva credere ai propri occhi.

Gli interventi si stanno susseguendo ad un velocità tale che è quasi impossibile starci dietro.

Per rispondere alla attuale crisi ed impedire il tracollo delle borse, la Fed ha deciso di quadruplicare la quantità di dollari che le banche centrali del mondo possono mettere all'asta. Di fatto in coordinazione con la BCE, la banca centrale inglese, giapponese, svizzera e canadese sono stati immessi 247 miliardi di dollari in circolazione.

I mercati, strangolati da una fuga di capitali, hanno tirato un sospiro di sollievo.

Contemporaneamente i regolatori americani, data la condizione precaria delle banche, hanno deciso di accettare "la buona volontà" degli istituti bancari, considerandola un valore e mettendola a bilancio. Molti di voi penseranno che stia scherzando, per cui riporto sotto un passaggio dall'articolo del NYT:

L'azione delle quattro agenzie che regolano il sistema bancario garantisce un trattamento più favorevole sulle regole di bilancio per ciò che riguarda la cosiddetta buona volontà, un asset intangibile che riflette la differenza tra il valore di mercato e il valore di vendita di una banca. Questa operazione è simile a quella intrapresa nel mezzo della crisi delle Saving & Loans che aiutò molti istituti nel breve periodo. Nel lungo periodo essa aumentò il costo complessivo del salvataggio operato dal governo, dopo che esso tolse i benefici della buona volontà. Sotto la proposta avanzata questa settimana, i regolatori permetterebbero agli acquirenti di una banca e ai thrifts di conteggiare parte della buona volontà ai fini dei requisiti di capitale obbligatorio.

In sostanza se il mercato dice che una certa banca non vale niente e ciò la rende poco appetibile per un acquirente, i regolatori rispondono: "Fanculo al mercato! Ci frega quello che dice solo quando c'è da sodomizzare selvaggiamente il parco buoi ( la gente comune). Se ci dice che le nostre amiche banche non valgono più nulla, il mercato non va più bene".

Così permettono alle banche di inventarsi un valore che non ha nulla a che vedere con quello di mercato e di metterlo a bilancio. Un eventuale acquirente che compri una di queste banche si troverebbe a pagarla troppo, ma per invogliarlo gli viene concesso di conteggiare la buona volontà nei propri bilanci, come se fosse una quantità esistente, permettendogli quindi di far apparire la propria posizione finanziaria migliore di quella che sia in realtà.

Scommetto piacerebbe anche a voi aggiungere la vostra buona volontà al valore di una casa che state vendendo o darla come garanzia quando andate a chiedere un prestito in banca.

Un'altra notizia passata quasi inosservata è che la Fed è rimasta senza soldi.

Se la memoria non mi inganna la Fed l'anno scorso aveva riserve monetarie per più di 800 miliardi di dollari, di cui la metà in buoni del tesoro. L'intera cifra si è volatizzata: consumata dalle varie facility, dal salvataggio della Bear, dell'AIG dal prestito fatto alla Lehman via JP Morgan. Si è insomma, bruciata tutto il denaro, nel disperato tentativo di salvare il sistema bancario. In compenso a garanzia di tutti i prestiti che ha fatto, ha ricevuto tanti bei derivati che ha sempre raccontato valessero tanto quanto i soldi che concedeva. Potrebbe sempre provarli a vendere per rimediare un po' di denaro. Sarebbe senz'altro uno spettacolo interessante, dato che l'ultima volta che qualcuno ha provato a farlo (la Merrill Lynch) si è scoperto che il loro valore oscilla tra i 5 ed i 22 centesimi il dollaro.

La Fed ha deciso quindi, di rimediare denaro nell'unica maniera che ha a disposizione. Stampandolo . Il tesoro Statunitense ha acconsentito ad emettere dei buoni del tesoro ad hoc, da vendere solo ed esclusivamente per finanziare la cassa della Fed. Fino ad oggi la banca centrale americana aveva fatto almeno finta di cercare di contenere l'inflazione. Ha usato dei soldi che aveva già o se aumentava il denaro in circolazione, ad esempio tramite le sue facility, ne drenava dell'altro sulle operazioni dirette sul mercato. Adesso anche quella tenue farsa è crollata.

La pressa della Fed sta cominciando a girare a piena forza il che è fottutamente inflazionario.

Parlando di entità in mutande, l'FDIC, l'ente preposto al salvataggio delle banche fallite i cui conti correnti deve garantire fino a 100000 dollari, è rimasto anch'esso senza soldi costretto ad osservare con orrore profilarsi all'orizzonte lo spettro di 117 istituti pericolanti. Disperato ha bussato alla porta del tesoro americano, che non nega soldi ormai a nessuno, ed è riuscito a farsi concedere dal congresso una linea di credito a cui attingere per l'ammontare di 500 miliardi di dollari.

Anche Russia e Cina sono intervenuti per sostenere i mercati al collasso. La prima dopo che la borsa Russa in tre giorni ha perso il 25%, ha deciso di impegnare 20 miliardi a sostegno dei listini e di tagliare le tasse sul petrolio per incentivare la domanda. La Cina invece, oltre che a tagliare le tasse su chi investe in azioni, ha ordinato al suo fondo sovrano di investimento forte di un capitale di 200 miliardi, di comprare le azioni di una serie di aziende di stato per sostenerne il valore.

Sono entrambe azioni disperate che rivelano quanto la situazione sia precaria.

Tanto che perfino Bernanke in privato ammette: "Abbiamo perso il controllo. Non siamo in grado di stabilizzare il valore del dollaro. Non possiamo controllare il prezzo delle materie prime".

Ad un situazione disperata si risponde con misure disperate.

Vediamo quindi quali sono queste misure accolte con entusiasmo dagli operatori di borsa e che hanno spinto il Dow ad un rialzo del 3,40% (nel momento in cui sto scrivendo) e il Mibtel ad un più 7,70% (il record storico da quando nacque il Mibtel nel 1994).

La prima misura del Tesoro USA, ha avuto come obiettivo quello di stabilizzare il mercato dei fondi comuni dopo che il fallimento dell'AIG aveva prodotto una fuga di massa, da parte degli individui che avevano investito i propri soldi in questi fondi. Il tesoro permetterà di utilizzare il denaro dell'Exchange Stabilization Fund (un entità costituita nel 1934) fino ad un ammontare di 50 miliardi, per venire incontro agli obblighi dei fondi comuni e alla richieste di ritiro di denaro che ad essi pervengono.

Inoltre dato che molti di questi fondi sono imbottiti di derivati invendibili (obbligazioni basate sui mutui, ecc) per permettere ad essi di recuperare liquidità, la Fed ha deciso che comprerà il debito (obbligazioni) di quelle banche che si impegneranno ad usare il denaro così ricevuto, per acquistare la famosa cartaccia invendibile in possesso dei fondi comuni.

E' venuto poi il momento per la Fed di occuparsi delle quotazioni del mercato azionario. Dopo essersi interrogati per lunghe ore sulle ragioni che possono esserci dietro al crollo dei mercati, i grandi economisti che regolano il mercato Statunitense ed Inglese, hanno concluso che la responsabilità era, indovinate un po': degli shortisti.

Hanno quindi deciso di erigere uno scudo anti-short che si configura come la versione estesa di quella imbastito la scorsa estate.

L'Inghilterra ha proibito qualunque short (scommessa al ribasso) fino almeno al 16 Gennaio, citando come giustificazione le condizioni estreme del mercato.

Ai regolati Inglesi si è unita la SEC americana decretando il divieto di short, su 799 aziende legate alla finanza. Mentre d'estate furono vietate le naked short (scommesse al ribasso, ma allo scoperto) pratica ammessa, ma al limite del consentito, questa volte sono state proibite TUTTE le short. Una cosa mai sentita. Attenzione, scommettere che un titolo perderà di valore è perfettamente legittimo. Per anni le stesse banche che adesso vengono protette da questo scudo hanno lucrato miliardi con le short, spesso senza neppure riconsegnare le azioni entro i limiti previsti.

Shortare un titolo significare andare da un soggetto (spesso banche) che possiede delle azioni di un questo titolo e dietro pagamento di una piccola cifra prendere in prestito alcune di esse. Dopo di chè le si vende sul mercato diciamo a 100, presumendo che in breve tempo essere perderanno di valore. Dopo alcuni giorni (se non sbaglio i limiti sono 13 giorni) si torna sul mercato e si ricompra l'esatto ammontare delle azioni prese precedentemente in prestito. Se abbiamo scommesso bene esse avranno perso valore e ricomprarle mi costerà per esempio 80. Dopo averle riacquistate torno dal soggetto che me le aveva prestate e le restituisco.

Io ci guadagno la differenza tra il prezzo a cui le ho vendute e quelle a cui le ho ricomprate. Chi me le ha prestate ci guadagna la somma che gli ho pagato per prenderle "in affitto" per un certo periodo.

Che succede se il valore del titolo in questione sale invece di scendere?

Ovviamente ci rimetterò dei soldi. Invece di aspettare il più a lungo possibile, se il titolo sale, prima ricompro le azioni da restituire e meno soldi spenderò (ovviamente è meglio comprare quando il titolo è a 101 invece che a 110 o 120). Questa operazione si chiama "short covering", la copertura delle short.

L'intervento dei regolatori inglesi e americani con il loro divieto di short, ha dato vita alla madre di tutte le short covering.

Dato l'andamento dei mercati, i vari fallimenti e tutto quello che è accaduto negli ultimi tempi, la diga si era rotta. Tutti stavano scommettendo al ribasso e tutti avevano posizioni aperte con delle short. Quando le short sono state proibite, tutti, sapendo che i titoli presumibilmente non sarebbero più scesi, almeno nel breve periodo, hanno dovuto correre ai ripari e riacquistare le azioni prese in prestito il prima possibile.

Questo artificiale corsa all'acquisto ha fatto schizzare in alto il valore di tutti i listini del pianeta.

Non fatevi ingannare. I problemi non sono affatto scomparsi e la fiducia non è tornata improvvisamente a regnare.

Un altra operazione accolta con salti di gioia è quella che prevede la costituzione di un nuovo RTC.

L'RTC era un entità creata durante la crisi delle Saving & Loans del 1989, il cui compito consisteva nel prendere possesso dei mutui e degli asset in possesso delle banche fallite, per poi liquidarli. Il mega fondo che il governo americano sta pensando di creare, avrebbe compiti simili. Dovrebbe comprare tutta quella montagna di titoli tossici in possesso delle banche per poi provarli a liquidare, vendendoli un po' alla volta sul mercato.

Come già detto non possono liquidarli direttamente le banche perché essi valgono dai 5 ai 22 centesimi il dollaro. La maggior parte delle banche fallirebbero se fossero costrette a venderli (come dire che esse sono di fatto fallite allo stato attuale). Così ci penserà il governo e quindi tutti i cittadini ad accollarsi le perdite dei poveri banchieri.

All'inizio si disse che l'RTC sarebbe costato 20 miliardi ai contribuenti, ma alla fine della crisi delle Saving & Loans il contò ammontò a 160 miliardi. Adesso vanno in giro a raccontare che il governo dovrebbe sborsare 500 miliardi per questo nuovo fondo.

Se ci credete davvero, ho una fontana in centro a Roma da vendervi.

Il costo ammonterà a 1-2 trilioni. Ovviamente per finanziare questa ennesima trovata il congresso degli Stati Uniti permetterà l'emissione di nuovi buoni del tesoro. Buoni che naturalmente dovranno comprare investitori stranieri.

I media cinesi la stanno prendendo così bene, questa crisi finanziaria, che hanno passato la settimana ad accusare gli USA di aver scatenato "armi di distruzione di massa finanziarie" sull'intero pianeta, permettendo alle banche di inscatolare i mutui e rivenderli come derivati.

Son proprio curioso di vedere quanto ancora continueranno a comprare debito pubblico americano, a forza di 500 miliardi qua e 500 miliardi là.

Se anche gli Stati Uniti riuscissero a frenare la crisi attuale prendendosi carico di tutte le perdite del sistema, potete stare certi che non saranno più loro a dominare sui mercati finanziari.

Ed anche gli esultanti operatori di borsa che hanno accolto aprendo bottiglie di champagne il sottile messaggio lanciato dagli USA ("accolleremo tutte le perdite ai nostri cittadini, non importa quanto elevate, e salveremo banchieri e speculatori") dovranno forse in futuro, ripensando a questi giorni, rammaricarsi per le soluzioni intraprese dai politici e dai regolatori.

What's Truth?

Come molti ricorderanno, il putiferio attorno alla Fannie Mae e Freddie Mac scoppiò sulla scia di un rapporto della Lehman Brothers, il quale stimava che le due GSE avrebbero dovuto recuperare capitali per 75 miliardi per arrivare ad avere un livello minimo di capitalizzazione.

Il rapporto della Lehman si basava sull'FAS 140 (Federal accounting standard) una nuova direttiva in materia di bilancio che avrebbe costretto le GSE e i maggiori istituti finanziari a rimettere sui loro libri contabili tutta una serie di strumenti (pieni zeppi di perdite) che tenevano parcheggiati fuori bilancio in "veicoli" costruiti appositamente.

Molti speravano che in base alle nuove regole di bilancio finalmente sarebbe stata fatta chiarezza sulla situazione contabile delle maggiori banche statunitensi. Dopo aver dato un occhiata al testo dell'FAS 140 iniziarono a circolare i primi dubbi. Un articolo su bloomberg la descrive così:

Sotto l'FASB 140, una delle regole che il consiglio sta considerando di cambiare, le entità possono rimanere fuori bilancio se le loro attività sono "significativamente limitate" e "completamente specificate" nei documenti legali che le hanno create.

Il testo è poco chiaro e non si sa ancora bene da che parte prenderlo, ne cosa si intenda con "significativamente limitate". Sembra la classica legge fatta apposta per essere fumosa ed arbitraria.

Per fortuna ci ha pensato l'FASB (Financial Accounting Standards Board) a risolvere il problema, garantendo sufficente tempo ai legali dei soggetti finanziari coinvolti, per arrivare ad una comprensione delle nuove regole. Originariamente le nuove direttive sui bilanci dovevano scattare dal 15 Novembre di quest'anno, ma è stato gentilmente deciso di rimandarle di un intero anno.

Le ragioni le spiega sempre Bloomberg:

Il Financial Accounting Standards Board ha rimandato una misura, osteggiata dalla Citigroup Inc. e dalle industrie delle securities, che avrebbe forzato le banche a portare a bilancio assets tenuti fuori da esso, come mutui e debiti sulle carte di credito.

L'FASB ha proposto che le compagnie mettessero i nuovi prodotti derivanti da una securizzazione direttamente a bilancio a partire dal nuovo anno fiscale che parte il 15 Novembre. I membri della Securities Industry and Financial Markets Association e l'American Securitization Forum si sono lamentate che questo cambiamento, che avrebbe coinvolto fino a 11 trilioni messi in entità fuori bilancio, potrebbero far apparire le compagnie, agli occhi dei regolatori e degli inevstitori, a corto di capitali. Le compagnie finanziarie hanno risposto che potrebbero (le nuove regole) peggiorare la crisi creditizia riducendo ulteriormente i prestiti e gli investimenti

Ancora una volta il problema è la verità. Il fatto che gli istituti bancari siano infarciti di perdite va bene, fin tanto che non si fa sapere in giro quanti debiti e quante perdite abbiano realmente riportato. Ovviamente, l'FASB come tutti i regolatori fin'ora, si è trovata daccordo con questa logica e si è associata al giochino di nascondere i problemi sotto il tappetto. L'applicazione delle nuove regole sarà rimandata di un anno.

Come fa una persona ad investire in un entità di cui non può nemmeno verificare la situazione finanziaria?

Solo un idiota investirebbe ad occhi chiusi fidandosi. La cosa ironica e che i signori che premono per nascondere la verità, sono gli stessi che si lamentando se la gente perde fiducia nel sistema finanziario e scappa a gambe levate dai mercati, oppure comincia direttamente a giocare al ribasso sui titoli bancari i quali avranno poi bisogno di un bello scudo anti-short per salvarsi.

Ovviamente tutto ciò non serve, riesce solo a prolungare l'agonia. E molto simile a ciò che successe alle banche giapponesi durante la crisi di fine anni 80. All'epoca gli economisti americani si scagliavano contro di esse e contro il governo del sol levante, per la sua linea di azione. "Dovete dire la verità" gridavano. Solo così si potrà ripristinare la fiducia sul mercato. Adesso molto educatamente, i giapponesi se la ridono sotto i baffi, mentre assistono al triste spettacolo che stanno dando la finanza e i regolatori americani.

Alla mia richiesta di verità, che si va ad unire a quella di diversi illustri economisti, di fatto la finanza Statunitense risponde come fece Jack Nicholson nella scena finale del film "codice d'onore" a Tom Cruise:

"La verità??? Voi non potete reggere la verità!!!!"

Chiamiamola Disperazione

In questo post, avrei tanto voluto discutere del grafico qua sotto e di quel che rappresenta (siate ben rilassati prima di guardarlo), ma gli ultimi avvenimenti nel mondo bancario meritano la precedenza.

La notizia del momento è la manovra fatta dalla Merrill Lynch per cercare di aumentare la propria capitalizzazione.

Prima di parlarne più in dettaglio rivediamo un attimo le dichiarazioni fatte quest'anno da John Thain il CEO della Merrill:

1. 1/25 "Non penso che siamo in affanno... siamo ben posizionati per lanciarci nel 2008"
2. 4/3 "Siamo ben forniti di capitale per proseguire senza dover rivolgerci al mercato azionario"
3. 4/10 Le riserve monetarie della Merrill "sono sufficenti per le previste esigenze future"
4. 4/22 La Merrill recupera 9,5 miliardi di dollari emettendo nuovo debito e vendendo delle azioni preferenziali
5. 5/7 "Non abbiamo intenzione di recuperare altro capitale"
6. 7/18 "Non penso che vogliamo fare cose stupide. Siamo stati ben bilanciati nei termini di ciò che abbiamo venduto e ed il prezzo al quale lo abbiamo fatto. Non abbiamo liquidato roba ad ogni prezzo possibile"
7. 7/28 La Merrill vende 8,5 miliardi di dollari sotto forma di azioni, scaricando dei CDO a 22 centesimi il dollaro

Se esistesse, Thain dovrebbe vincere il nobel alla bugia.

Il 17 Luglio Thain ha esposto i pessimi risultati per il secondo quarto, rassicurando comunque gli azionisti sullo stato della banca di investimento. La Merril ha venduto la sua quota (del 20%) di bloomberg per 4,4 miliardi di dollari riuscendo a limitare così le perdite per il secondo quarto a 4,6 miliardi. Come dissi nel mio vecchio post, la maggior parte delle perdite derivavano da tranche di CDO, super senior.

I CDO non sono altro che i mutui presi, spezzati, impachettati e venduti dalle banche ad altri sotto forma di obbligazioni. Queste obbligazioni venivano vendute in tranche di differente qualità. Le super senior erano quelle di qualità migliore, con un rating AAA, e naturalmente se le tenevano le banche nei loro portafogli invece di rivenderle. Fino all'anno scorso raccontavano che non fosse possibile che le super senior perdessero valore (senza portare nessuna prova empirica, storica, matematica o di altro genere a supporto di questa convinzione).

Il tempo ha dimostrato esattamente il contrario. Su 4,6 miliardi di perdite della Merrill nel secondo quarto, 3,5 dipendono da tranche super senior di CDO. Il 17 Luglio, durante l'esposizione del risultati della banca il valore delle sue azioni era di 30,73 dollari ad azione. Lunedì il titolo della Merrill ha chiuso a 24,33.

Nel mezzo il piano delle Merril annunciato appunto il 28 Luglio. Ecco come si è sviluppato il piano secondo il Wall Street Journal:

La più grande e singola azione intrapresa dalla Merrill lunedì, è stata la vendita di assets basati sui mutui ad una affiliata del fondo Lone Star. Questi assets avevano un valore facciale di 30,6 miliardi, e la Merril li teneva sui suoi libri contabili per un un valore di 11,1 miliardi alla fine di Giugno. Il Lone Star ha pagato per questi assets solo 6,7 miliardi di dollari, cioè 22 centesimi per ogni dollaro di valore facciale. La vendita ha ridotto la quantità di quel tipo di assets in possesso della Merrill di più della metà, portandola ad 8,8 miliardi da 19,9 miliardi.

Un articolo su Bloomberg mette in luce un altro particolare:

Merrill ha detto di aver venduto 30,6 miliardi in CDO ad un affiliata del fondo di investimento residente a Dallas, Lone Star, producendo una perdita tasse escluse di 4,4 miliardi. Merrill fornirà il finanziamento per circa il 75% del prezzo di acquisto, secondo l'annuncio.

Riassumendo:

Il CEO della Merrill va in giro durante l'annuncio dei risultati per il quarto a raccontare che nonostante le perdite va tutto bene e non hanno bisogno di altri capitali.

10 giorni dopo la Merrill vende una serie di CDO che sulla carta dovrebbero valere 30,6 miliardi. Ovviamente essendo un valore fittizzio senza nessuna attinenza con la realtà, il prezzo va abbassato e viene portato a 11,1 miliardi di dollari. Anche questo non basta per venderli evidentemente, fanno quindi uno sconto alla Lone Star e vendono tutto il pacco di CDO per 6,7 miliardi incassando una perdita netta di 4,4 miliardi.

Non è sufficiente. La Merrill deve finanziare il 75% dell'operazione con soldi suoi. In sostanza il 75% di quei 6,7 miliardi li sborsa la Merrill prestandoli alla Lone Star. La Lone Star alla fine del giro ha messo fuori solo 1,675 miliardi su un valore facciale iniziale di 30,6 miliardi, quindi il 5,583%.

WOW!!!

Questo è un ottimo indizio su quanto possano attualmente valere le tranche super senior di CDO. 22 centesimi ogni dollaro è un disastro e considerate che la svalutazione del 78% non tiene conto del finanziamento al 75% dato dalla Merrill.

Se pensavate che fosse finità qua la manovra della Merrill vi sbagliate. Sempre dall'articolo di Bloomberg:

Merrill Lynch & Co. ha detto che riporterà perdite record per 5,7 miliardi di dollari, tasse escluse, nel terzo quarto a causa di perdite addizionali nella vendita di collateralized debt obligations (CDO) e per la copertura di contratti con aziende assicuratrici di bond (le spesso citate monoline) inclusa la XL Capital Assurance.

L'azienda New Yorkese ha detto oggi in una dichiarazione che prevede di recuperare 8,5 miliardi tramite un offerta pubblica di azioni. Temasek Holdings, il fondo sovrano di singapore che è già uno dei maggiori investitore nella Merrill, comprerà 3,4 miliardi di azioni, ha detto la Merrill.

Qualcuno dei miei lettori avrà strabuzzato gli occhi leggendo le righe sopra. Un paio di post fa avevo parlato del sistema bancario e dei risultati che i diversi istituti avevano riportato nell'ultimo quarto. Venne fuori il nome del Temasek, collegato alla Merrill e ad una clausola chiamata "Rachet Provisions".

Questa clasuola esiste per compensare il Temansek da eventuali perdite che potrebbero derivargli da nuove emissioni di azioni da parte della Merrill. Il Temasek ha investito diversi miliardi nel corso degli ultimi mesi comprando azioni della Merrill. Per garantire il valore di questo investimento ha inserito una clausola che prevede, nel caso la Merrill provasse ad accumulare capitale emettendo nuove azioni (che andrebbero quindi a svalutare il valore di quelle in possesso del Temasek) che essa compensi il fondo di Singapore ripagandolo delle perdite.

Il pagamento può anche avvenire in natura. Di quei famosi 3,4 miliardi in azioni che il Temasek dovrebbe acquistare 2,5 in realtà, sono azioni che la Merrill da al fondo come pagamento della "Rachet Provision". Su 8,5 miliardi in nuove azioni da vendere quindi, solo 6 sono quelli che la Merrill incasserà, a dimostrazione che la "Rachet Provision" rende il finanziamento un giochino estremamente costoso. Altre banche che hanno dovuto sottoscrivere clausole del genere sono la Citigroup e la WaMu.

Specialmente quest'ultima è in un bruttissimo stato e la "Rachet Provision" che dovrebbe pagare al TGP (un fondo texano) in caso di emissione di altre azioni, non fa che peggiorarne la condizione.

Come vogliamo chiamare tutta questa manovra della Merrill?

E' una mossa coraggiosa? Stanno finalmente iniziando a (s)vendere i CDO gettando un po' di chiarezza sul valore di certa robaccia che si tengono in pancia le banche?

Forse.

Io la chiamo disperazione.

Nessuna banca, in realtà, vorrebbe mai arrivare a questo punto. Se è dovuta scendere così in basso significa che la situazione è tutt'altro che rosea e come la Merrill, anche le altre sue colleghe sono infarcite di CDO. La tranche che ha venduto la Merrill inoltre è del 2005, il che fa presumere che tutte quelle del 2006 e della prima metà del 2007 debbano ancora uscire fuori.

Altra cosa particolarmente fastidiosa in tutta questa operazione sono state le tempistiche.

Davvero qualcuno crede che il 17 Luglio il CEO della Merrill non conoscesse la situazione della sua banca e non sapesse che avrebbe dovuto svendere assets e recuperare capitali?

Cosa dovrebbero dire i fessi che seguendo le rassicurazioni di Thain, hanno comprato le azioni della Merrill perdendo 6 dollari ad azione? Ed il capo della SEC che sembra essere sempre impegnato a dare la caccia agli shortisti dov'era?

Possibile che alla banche e ai banchieri sia concesso di fare qualunque porcheria?

E vorrebbero che la gente non perdesse la fiducia nel reparto bancario e azionario?

Ormai siamo alla farsa totale. Le regole vengono cambiate ogni tre per due e sempre e solo a favore di certi soggetti.

Qualche giorno prima di questi avvenimenti, la NAB (la National Australia Bank) ha dovuto incassare 830 milioni di perdite su una (s)vendita di CDO, perdendo circa il 90% del valore facciale, cioè a 10 centesimi al dollaro. Molti vedevano un collegamento tra l'operazione della NAB e quella della Merrill, ritenendo che la svendita di CDO della banca australiana avesse innescato quella fatta dalla Merrill.

Si è scoperto invece che è successo proprio il contrario.

Vi chiederete come sia possibile se la vendita di CDO della NAB è precedente a quella della Merrill.

Tutto dipende dal fatto che la NAB è pesantemente esposta nei famosi 19,9 miliardi di CDO (di cui una parte come abbiamo visto è stata (s)venduta) in possesso della Merrill, il che l'ha coinvolta direttamente in tutta l'operazione fatta dalla banca d'investimento Statunitense. In pratica la NAB sapeva in anticipo cosa avrebbe fatto la Merrill è ha agito preventivamente costretta dagli eventi svendendo i CDO in suo diretto possesso.

Questo spiegherebbe anche tutta una serie di movimenti azionari sospetti intorno alla Merrill nei giorni precedenti l'azione di lunedì. Sembrava che qualcuno sapesse già cosa sarebbe successo. Anche in questo caso il caro Mr Cox (il capo della SEC) non è pervenuto. Probabilmente stava girando per Wall Street con un aspirapolvere a tracolla a dar la caccia al fantasma di qualche shortista.

Ieri la borsa americana, straffatta con qualcosa di estremamente potente, ha chiuso in netto rialzo, il che è veramente interessante date le ripercussioni che potrebbe avere l'azione della Merrill.

Sul Financial Times, William Tarona, analista alla Goldman, dice che se la Citigroup adottasse lo stesso metro della Merrill nello svalutare i suoi 22,7 miliardi in CDO, riporterebbe 16,2 miliardi di perdite.

Dal Financial Times:

Mike Mayo, analista alla Deutsche Bank, dice che l'azione della Merrill, due settimane dopo che John Thain, il capo esecutivo, disse che non avevano bisogno di raccogliere altri capitali, “solleva problemi riguardo alla credibilità dell'industria (bancaria)”.

William Tanona, analista alla Goldman Sachs, ha detto che se la Citi dovesse valutare i suoi 22,7 miliardi di CDO al livello della Merrill ciò comporterebbe perdite per 16,2 miliardi. La Citi questo mese ha affermato che valuta i suoi CDO, circa 61 centesimi al dollaro. La Citi ha declinato ogni commento. Eppure, gente vicina alla compagnia dice che gran parte dei suoi CDO sono precedenti al 2005 – prima del prodursi dell'attuale crisi. In virtù di ciò, essi dicono che la Citi ritiente di poterli tranquillamente valutare all'attuale livello.

Inanzitutto chiederei a Mike Mayo di quale "credibilità" parla.

Ha ancora una credibilità, se ma l'ha avuta, il comparto bancario? E' un anno che non fa che snocciolare balle su balle. Ed insieme ad esso i famosi "regolatori": il capo della Fed, il ministro del tesoro americano, il capo dell'FDIC, il capo della SEC.

Non c'è ne uno che dica la verità.

I pochi che lo stanno facendo si sono prima licenziati e ridiventati privati cittadini, come l'ex governatore della federal reserve di St.Louis William Poole, che ha da poco fatto alcune scomode considerazioni sulla Fannie e la Freddie.

Per il resto la menzogna e l'arbitrarietà regnano sovrane.

Un ottimo esempio di questo è la giustificazione che da la Citi sulla sua valutazione di 61 centesimi al dollaro per i CDO che possiede. Ha una relativa importanza quando sono stati emessi i suddetti CDO se prima o dopo il 2005. Bisogna vedere quanto vengono valutati dal mercato, ed il mercato come anche la (s)vendita della Merrill dimostra, li valuta come carta igenica. Inoltre il boom immobiliare è scoppiato nel 2003 anche se ha raggiunto il picco nel 2005. Se questi CDO fossero buoni come va in giro a dire, la Citi li avrebbe già venduti a 61 centesimi al dollaro prima che la situazione possa peggiorare ulteriormente.

La verità e che la situazione si è gia deteriorata e quei CDO valgono 22 centesimi al dollaro se va bene.

Un articolo sul Times dice:

Sean Egan, dell'Egan Jones, ha definto la vendita (fatta dalla Merrill) un momento di demarcazione, le cui implicazioni potrebbero innescare ingenti ulteriori perdite sui CDO e relativi assets a livello globale. "Questo manda un segnale forte e chiaro che il problema coi CDO non è di liquidità, ma risiede nel valore degli assets sottostanti (i mutui)" ha detto.

Freddie Mac, rivelò alla fine di Marzo 32 miliardi in perdite in varie securities che definì "temporanee" e che non sono state conteggiate nei bilanci. Fannie Mae ha riportato 9 miliardi di simili perdite allo stesso tempo. Eppure, le perdite necessitano di essere maggiori di quanto stimato fin'ora, ha affermato Mr Egan, in parte perché il mercato dei CDO si è deteriorato significativamente da Marzo.

Egan sta dicendo che il problema non è tanto che manchi il denaro da investire in CDO, ma che essi costano troppo in proporzione al valore dei mutui su cui sono stati costruiti. Aggiungo che se dovessero venderli al valore vero di mercato le banche arriverebbero quasi a regalari, con perdite che in buona parte dei casi oscillerebbero tra l'80% e il 90%.

Così le banche se li sono tenuti a bilancio, sperando che la gente si dimenticasse di che roba si trattava o che il mercato immobiliare in seguito a qualche miracolo (o aiuto statale) si riprendesse, per poter poi rifilarglieli in futuro.

Peccato che il mercato immobiliare non si riprenderà prima del 2011-12 e che la gente scottata da precedenti esperienze, non voglia dimenticarsi che roba siano i CDO.

Aspettiamo pazientemente, quindi, altre inevitabili (s)vendite di CDO con ripercussioni pesantissime sull'intero comparto bancario (e sulle GSE). Quando arriveranno a 4-5 centesimi il dollaro magari ne comprerò qualcuno anchio.

Ho giusto bisogno di un po' di carta da parati.