The Story so Far... (terza parte)

Le agenzie di rating sono quelle che definisco “il bugiardo più grande”. Il loro compito storicamente è di certificare il livello di rischio che possiede il debito emesso da un azienda o un governo. Non dovrebbe invece essere quello di stabilire la sicurezza di strumenti esotici e innovativi perché generalmente non hanno a disposizione i mezzi per poterlo fare, ma questo evidentemente era un dettaglio a cui nessuno prestava attenzione fino ad un anno fa.

Un altro insignificante particolare che caratterizza le 3 agenzie internazionali (Finch, Moody's, Standar & Poor's) si chiama “conflitto di interessi”. Un elemento che in Italia, grazie all'intera sfera politica, sembra essere ormai di nessuna importanza. Purtroppo invece è un fattore in grado di produrre danni economici su larghissima scala. Il conflitto di interesse è quello che ha permesso alla Parmalat di far sparire 7 miliardi di euro perché la Arthur Andersen, defunta agenzia di revisione, mentì, certificando dei conti falsi non volendo mettere in difficoltà chi le pagava la parcella.

Nel caso delle agenzie di rating il conflitto nasce dall'essere pagate dagli stessi soggetti a cui assegnano il rating.

Io, azienda, pago le agenzie perché esse mi diano un voto.

Questo genera delle ovvie distorsioni. Un azienda con un rating basso, ha un debito meno affidabile e per il quale ci sarà presumibilmente meno richiesta. Cosa impedisce ad una agenzia di aggiustare la sua valutazione su un azienda che si è dimostrata negli anni un ottimo cliente? Quale entità controlla le agenzie?

Nessuna!

Si dovrebbero controllare tra loro in teoria. In pratica questo campo è terra di nessuno.In un recente articolo del New York Times, la persona che durante gli anni 90 fu a capo di Moody's, confessa come fossero le banche in realtà a decidere quale rating assegnare a se stesse. Le agenzie certificavano semplicemente la scelta fatta. La pratica viene definita “rating shopping”.

Una cosa simile si verificò quando le banche si rivolsero alle agenzie perché queste certificassero il livello di solidità del debiti (mutui e debiti delle aziende) che avevano intenzione di cartolarizzare e rivendere. Esse chiesero esplicitamente di ottenere un rating che fosse il massimo possibile (AAA).

In quel momento il confine tra certificatore e produttore di strumenti finanziari scomparve completamente.

Le agenzie si fecero pagare la consulenza dalle banche per spiegare loro come impacchettare i debiti in maniera tale che permettesse loro di assegnargli un rating che fosse “investment grade” come si dice in gergo, cioè di qualità medio-alta. I mutui spezzettati e rimescolati vennero divisi in diverse tranche ognuna con assegnato un rating differente che andava dalle solide Super Senior (AAA) alle rischiose Junior (BBB). Ognuna delle tranche aveva all'incirca la medesima composizione, ciò che cambiava era l'ordine con cui venivano assegnati i profitti.

In altri termini quando arrivavano i pagamenti delle rate del mutuo chi possedeva le Super Senior veniva pagato per primo e con i soldi che avanzavano venivano progressivamente pagati i rendimenti delle altre tranche a scendere, fino ad arrivare infine alle Junior. Le Super Senior generalmente restavano nel portafoglio della banca che si preoccupava di rifilare le altre tranche ai vari investitori.

Un articolo del 28 Aprile su bloomberg ci fa sapere che la S&P ha rivisto al ribasso la sua valutazione sulle tranche dei CDO. Le Super Senior dovrebbero valere 60 centesimi sul dollaro quindi una perdita del 40% (e raccontavano che non c'era modo che le Super Senior perdessero valore), mentre tutte le tranche con un rating dalla singola A in giù varrebbero un gigantesco 0.

Una volta che banche, finanziarie e agenzie di rating finiro di ideare i CDO essi erano diventati qualcosa di così complesso ed oscuro che gli investitori, i gestori di fondi e perfino altre banche non erano più in grado di capire cosa contenevano e come il rischio era distribuito.

Tutti le compravano unicamente perché si fidavano del rating.

Per i più prudenti esistevano poi altri strumenti derivati in grado di assicurare un investitore da un eventuale perdita causata dai CDO: gli ormai tristemente famosi CDS.

Un CDS funziona esattamente come un assicurazione. Mettiamo per fare un esempio, che io possieda obbligazioni parmalat per un milione di euro che scadono tra un anno. Esse mi promettono un rendimento del 6%, ma io non fidandomi tanto della parmalat decido di assicurare il mio investimento dalla possibilità che essa fallisca. Vado da uno degli istituti che emettono CDS e ne compro quanti ne servono per assicurarmi per un milione di euro per la durata di un anno. Ogni mese pago un premio all'assicuratore la cui entità dipende dal rischio di fallimento della parmalat stessa. Diciamo che il mercato tira quindi il rischio è basso e assicurarmi mi costa l'1% di quello che ho investito.

Di fatto se tutto va bene io ho comprato delle obbligazioni che mi rendono il 5% (6 di rendimento meno 1 di assicurazione), se invece la parmalat fallisce mi verranno pagati i CDS che ho comprato per il valore di un milione di euro, salvaguardando almeno il mio capitale.

I CDS presentano però alcuni problemi. Il primo è che non bisogna dimostrare di avere un obbligazione per comprare dei CDS. Si stima che per ogni obbligazione esistente vi siano 10 CDS in circolazione. Cioè esiste un povero fesso che si sta assicurando e altri 9 che speculano sulla solidità o meno di un azienda o il verificarsi di un certo evento (alcuni dei più famosi CDS riguardano l'andamento dei tassi di interesse ad esempio, chi è interessato può guardarsi il servizio di report sui comuni italiani che han speculato con questi strumenti).

Un altro enorme problema deriva dal fatto che alle aziende che emettono CDS non sono stati richiesti seri requisiti di solvibilità. In altri termini non hanno mai avuto capitali sufficienti ad assicurare tutti i CDS che emettevano. L' Ambac una delle aziende Monoline come vengono chiamate in America, aveva un capitale stimato di 5 miliardi di dollari. Con esso ha assicurato l'intero debito della California che presa a se stante rappresenta la sesta potenza economica del pianeta. Pensate che sia realistica una cosa del genere.

Il termine corretto per definirla è: PURA FOLLIA!!!

Le municipalizzate della California emettevano delle obbligazioni. Non tutte avevano un rating stellare, ma che diamine, in un mercato ormai assuefatto a vedere delle triple A non andava più di moda avere dei rating realistici. Così prima di vendere le obbligazioni le assicuravano comprando dei CDS. Una volta fatto questo andavano dalle agenzie di rating e dicevano: “ehi! Agenzia! Tu daresti normalmente solo una A come rating alle mie obbligazioni, ma io le ho assicurate contro un mio possibile fallimento comprando dei CDS da una agenzia che ha un rating AAA. Quindi è logico che tu cambi il rating delle mie obbligazioni e lo trasformi in una AAA”. Ovviamente le agenzie di rating non vedevano nulla di strano in questo ragionamento e lo stesso ogni altro organismo di controllo.

Forti di questi due tipi di derivati (CDO,CDS) le banche, sentendosi al sicuro prestarono i soldi a destra e manca senza più scomodarsi a chiedere garanzie, buste paga o anticipi sul valore complessivo dell'immobile. I mutui che vennero fatti erano per la maggior parte “esotici” o più banalmente da speculatore. Costavano poco nei primi due anni, ma una volta trascorsi il mutuo veniva “resettato” in pratica l'importo della rata raddoppiava. Una tipologia di mutuo adatta a chi vuole comprare e rivendere le case in fretta, ma non a chi ha intenzione di viverci. Passati i primi due anni dal boom dei mutui sottoscritti, arrivò l'ondata di reset.

Molti di quelli colpiti neppure avevano capito che tipo di mutuo avevano sottoscritto o erano stati spudoratamente ingannati dalla banca a sottoscriverne uno esotico a tasso rigorosamente variabile.

La gente improvvisamente smise di pagare i mutui, tra la sorpresa delle banche. Storicamente il mutuo sulla casa è l'ultima cosa che una persona smette di pagare prima di dichiarare fallimento (come si può fare in america). Le banche erano genuinamente sorprese dal fatto che chi non aveva sborsato un soldo di anticipo (come succedeva una volta) su un abitazione e pagasse il mutuo quasi fosse un affitto, non si curasse particolarmente di onorare il suo debito. Preferiva saldare quelli sulla carta di credito diventata uno strumento indispensabile negli ultimi anni per avere un po' di sollievo economico e potere continuare a fare la spesa al supermercato.

Ovviamente tutti i derivati garantiti dai mutui divennero materiale radioattivo. Non li voleva più toccare nessuno neppure con un palo di 10 metri. Persero valore più velocemente che la sinistra arcobaleno voti alle ultime elezioni. Tutti ne erano imbottiti, fondi di investimento, banche (anche esse avevano finito per credere alle loro stesse bugie), fondi pensione ecc.

L'ultima stima delle perdite da parte dell'FMI parla di un trilione di dollari, ma sono pronto a scommettere che si riveleranno di più.

Il giochino dei derivati sul credito aveva così ben funzionato negli anni precedenti che era stato esteso a tutti i debiti. I mutui, i finanziamenti alle aziende, i debiti fatti per comprarsi un auto ecc. Tutti cartolarizzati e rivenduti.

L'infezione dai mutui si estese a tutti gli altri. Le banche dovettero incassare centinaia di miliardi in perdite il che li costrinse a chiedere il pagamento dei prestiti fatti a fondi di investimento e aziende e a tenersi il denaro per rimpinguare i propri bilanci invece che prestarlo. Il rischio era una spirale deflattiva come quella che avvenne nel 29.

La banca centrale Americana corse ai ripari per impedire il completo tracollo dei mercati e un intervento d'emergenza dopo l'altro di fatto si prese in carico una montagna di CDO senza valore a garanzia degli ingenti prestiti che faceva ai vari istituti bancari in modo che la circolazione della moneta non si bloccasse. Contemporaneamente abbassò di 3 punti percentuale il tasso di interesse, facendo precipitare ai minimi storici il valore del dollaro e di conseguenza mandando alle stelle il prezzo del barile di petrolio.

Il messaggio al mondo in pratica fu: “Non ci interessa che fine farà la nostra moneta. Non ci interessa quanto i nostri cittadini (e quelli di tutti i paesi che sono ancorati al dollaro) dovranno pagare in termini di inflazione. Noi proteggeremo gli speculatori, salveremo le banche, faremo in modo che la borsa non crolli, costi quel che costi”.

In altri termini come già spiegato nei precedenti post stanno cercando di monetizzare le perdite. Il prezzo lo paghiamo tutti, anche noi in Europa (anche se in misura limitata grazie all'euro), quando andiamo a far benzina o la spesa al supermercato.

Nel terzo mondo invece stanno direttamente morendo di fame (anche quelli che fino a ieri potevano permettersi del cibo).

Le banche all'inizio della crisi cercarono di prendere tempo non volendo ammettere di aver subito ingenti perdite. Poi cercarono di nascondere tutti i pezzi di carta senza più valore sotto il tappetto mettendoli in scatole vuote create appositamente (SIV e Conduits) sperando che la gente non se ne accorgesse. Infine nonostante l'aiuto della Federal Reserve dovettero venire allo scoperto un pò alla volta dichiarando decine di miliardi di perdite a più riprese.

Fino a giungere al fallimento della Bear Stearns a Marzo acquistata per un tozzo di pane dalla JP Morgan in barba a qualunque legge e regola del mercato e grazie ad un prestito garantito dal contribuente americano. La cosa interessante è che il peggio deve ancora arrivare. Che fine han fatto le famose aziende che emettevano i CDS una volta che i CDO che avevano assicurato hanno cominciato a fallire in massa?

Han fatto BOOOOOOOOOOM!

Tecnicamente esistono ancora, ma il loro rating è stato abbassato dalle famose e riluttanti agenzie.

Questo perché come detto in precedenza non possiedono i capitali necessari a pagare tutti quelli che hanno assicurato. Il problema in questo caso dipende dal fatto che una volta che il rating di chi emette CDS si abbassa, anche il rating delle obbligazioni delle municipalizzate che hanno assicurato viene abbassato di conseguenza. Molti soggetti, come i fondi pensione ad esempio, devono per mandato investire in strumenti certificati AAA (il rating più alto) dato che gestiscono i soldi delle pensioni della gente. Se le obbligazioni delle municipalizzate vengono abbassate di rating i fondi pensioni sono obbligati a venderle.

Tutti si aspettavano la fine del mondo a seguito di un degardamento delle Monoline (le agenzie americane che emettono CDS) e le 3 agenzie di rating han preso tempo per mesi, esitando, spaventate dalla possibilità di scatenare l'Armageddon sulle borse di tutto il mondo.

Quando finalmente l'evento si verificò invece successe un fatto strano. Il mercato dei CDS che si stimava avesse un valore nozionale di 45 trilioni di dollari fino a qualche mese, fece un balzo fino ad arrivare a valere oggi 62 trillioni. Questo perché è diventato più rischioso assicurare le aziende e quindi i CDS si sono fatti più costosi.

Il segnale non è positivo. Indica un mercato spaventato a morte che cerca sicurezza in strumenti pericolanti.

Quella dei CDS viene considerata una bomba nucleare a tempo che potrebbe esplodere in qualsiasi momento. La miccia potrebbe essere un ulteriore tracollo dei CDO o dei CLO (ennesima sigla, ma sono identici ai CDO solo invece che essere mutui rivenduti sono i debiti fatti dalle aziende rivenduti) o un grosso crollo dei mercati. Uno dei motivi per cui la Bear Stearns venne salvata in maniera così rocambolesca si dice fosse proprio per la sua esposizione sul mercato dei CDS, esposizione che avrebbe potuto produrre il paventato Armageddon.

Intanto molti di quelli che si sono rivolti alle Monoline per farsi pagare i CDS hanno scoperto che esse si rifiutano appellandosi ad ogni cavillo. Una delle cose a cui si appellano è la possibilità di frode. Come sono stati fatti i mutui su cui sono basati CDO assicurati? Quante frodi, come false dichiarazioni da parte di chi sottoscriveva un mutuo sui propri guadagni o il proprio lavoro sono avvenute?

In caso di frode chi ha costruito il CDO se lo tiene e si incassa le eventuali perdite senza poter costringere le Monoline a pagare i CDS.

Quindi le banche che han fatto sottoscrivere a frotte di gente insolvente, mutui elevati sulla base di bugie, spesso invitando i clienti a mentire per potere ottenere il mutuo che queste avrebbero successivamente rivenduto, rischiano per finire di dovere ingoiare altri miliardi di dollari in perdite.

Il picco dei reset sui mutui, se non ricordo male dovrebbe avvenire questo mese. Ed oltre al fallimento dei subprime, anche tra i gradini dei mutui superiori cioè gli Alt-A e i Prime si moltiplicano i default. Anche gente che può permettersi di pagare le rate del mutuo si trova spesso ad avere un mutuo il cui valore e molto superiore a quello dell'abitazione. Per fare un esempio, un mutuo di 700000 dollari su una casa che ha perso metà del suo valore, conviene smetterlo di pagare, aspettare che il mercato esaurisca il crollo e comprare poi un altra abitazione magari a 200000 dollari.

La situazione è così compromessa che la Fed ha proposto di poter emettere essa stessa direttamente del debito oppure che il governo emetta Bot in eccesso e ne ceda una parte alla fed per finanziarsi e col denaro raggranellato comprarsi direttamente tutti i CDO e compagnia bella e ripulire così la situazione. Peccato che nel frattempo gli investitori esteri stiano scappando a gambe levate dai Bot Americani. Comprare un pezzo di carta in dollari che ti rende il 3% quando il dollaro perde il 7% non è un gran affare e se stanno iniziando a capirlo pure gli stoici asiatici abitualmente affamati di debito statunitense, la situazione si fa critica per la Fed.

Qualunque sia l'esito finale di tutto questo gigantesco esperimento economico iniziato alla scuola di Chicago, si può ragionevolmente dire che il sistema ha fallito. La deregolamentazione e la mancanza di controlli seri, hanno prodotto solo gioco d'azzardo e speculazione finendo col creare grazie ad una serie di espansioni inflattive, una gigantesca piramide inversa di cambiali scoperte.

L'ortodossia economica attuale è giunta al capolinea. La teoria economica assurta a religione non funziona. Non funzionò con Keynes, e non ha funzionato con Hayek e Friedman. La globalizzazione acritica e demente, tutte le balle sul vantaggio competitivo e il concetto di mondo azienda, le delocalizzazioni di massa e l'andirivieni di capitali non han creato ricchezza (se non per pochi speculatori). Hanno solo abbassato il prezzo di una montagna di carabattole superflue e reso il cibo un bene di lusso.

Quello di cui hanno paura i banchieri e gli speculatori è che finalmente un pò di buon senso ritorni e vengano imposti paletti salutari e necessari.

Il mercato ha bisogno di regole certe.

Il mercato ha bisogno di trasparenza.

Il primato assoluto dell'economia sulla politica non funziona, alla lunga, così come non è salutare il contrario.

Se qualcosa di buono uscirà da tutto quello che si sta verificando spero sia un ripensamento del sistema e la presa di consapevolezza che gli indici di borsa e gli speculatori non possono essere il centro assoluto di mondo mandato avanti da miliardi di persone che lavorano.