Vaporware

In quelli che vengono definiti Main Stream Media è ormai raro vedere trapelare un barlume di verità. Quando per qualche ragione ciò accade, l'evento finisce col rimbalzare da un lato all'altro della rete, descritto e presentato con un certo stupore, quasi si trattasse del ritrovamento del santo Graal.

In un recente post su zerohedge viene linkato un filmato tratto da Fox Business News nel quale si sente Dan Shaffer, capo della Shaffer Asset Management pronunciare la seguente frase e rivelatrice frase:

"Qualcosa di strano è successo durante le ultime 7 o 8 settimane. Doreen, probabilmente sarai d'accordo su questo -- vi è stato un potere al di sotto del mercato che ha continuato a sostenerlo operando sui futures. Osservo i futures ogni giorno e ogni istante, e un tremendo quantitativo di volume è giunto in diversi momenti durante le ultime settimane, quando il mercato era sul punto di spezzarsi riportandolo di nuovo in alto. Di solito verso la fine della giornata - è successo una settimana fa di Venerdì, a 7 minuti alle 4, quasi 100000 contrati su S&P futures sono stati scambiati, e poi negli ultimi 5 minuti, prima delle 4, altri 100000 contratti sono stati scambiati, sostenendo il DOW e portandolo da una perdita di 18 punti a salire di 44 o 50 punti in 7 minuti. Sono necessari dai 10 ai 20 miliardi di dollari per essere in grado di spostare il mercato in questa maniera. Chi ha la quantità di denaro necessaria a muovere questo mercato?

Inoltre, il mercato è risalito durante il periodo di incertezza degli stress test facendo aumentare il valore delle azioni del settore bancario, e le banche hanno emesso nuove azioni - hanno recuperato capitale durante questo rally. E' stata una manovra da manuale di controllo dei mercati - ora che le azioni sono state emesse..."

E' confortante constatare che un minimo di verità trapeli ogni tanto anche dai canali della FOX. Gli altri ospiti della trasmissione si sono uniti alle preoccupazioni avanzate da Shaffer: Doreen lamentando il basso volumi degli scambi che ha caratterizzato il mercato in questa fase di rialzo, Richard Suttmeier annunciando la fine del recente rally a causa dei pessimi fondamentali.

Indipendentemente da quanto ancora manchi alla fine di questa fase positiva dei listini una cosa è certa: i poteri che hanno impegnato anima e corpo nel tentativo di sostenere i mercati e distruggere chiunque scommettesse al ribasso non hanno munizioni infinite. Le grandi banche USA sono riuscite a recuperare capitali sul mercato senza dover svendere le proprie azioni. La Goldman, la JP Morgan e la Morgan Stanley hanno annunciato l'intenzione di ripagare il denaro ricevuto tramite il TARP una cifra complessiva tra le 3 banche di 45 miliardi di dollari.

Citigroup ha aumentato le previsioni sui guadagni futuri della Goldman, quest'ultima ha consigliato ai suoi clienti di acquistare azioni di Bank of America basando le proprie ottimiste previsioni "su un altro solido quarto previsto per il mercato immobiliare e finanziario" come indicherebbero, a suo dire, i livelli di attività osservabili nei primi tre mesi dell'anno. Senza contare la raccomandazione all'acquisto, sempre da parte della Goldman, delle azioni della State Street Corp (una delle grandi banche USA ad aver ricevuto denaro tramite il TARP) quando proprio la Goldman - insieme alla Morgan Stanley - è stata incaricata dalla State Street di gestire una sua emissione azionaria per il valore di 1,5 miliardi di dollari.

L'intero sistema bancario insomma, sembra essere al lavoro per auto-sostenersi cercando di riparare i proprio bilanci fino a quando il mercato debitamente "aiutato" tiene.

La realtà è come sempre, meno rosea di quanto la Goldman o chi per lei vada in giro a raccontare. Il grafico sotto preso da chartoftheday mostra l'andamento dei ricavi per i titoli dello S&P 500:

Un andamento che non promette nulla di buono per il prossimo futuro. Altro dato estremamente interessante lo rivela il TrimTabs Investment Research in un articolo su marketwatch. Secondo TrimTabs che monitorizza le nuove emissioni azionarie, i buyback da parte delle aziende e gli acquisti e le vendite di azioni da parte di managers ed insider di alto livello, le prospettive sarebbero fosche.

La scorsa settimana vi sarebbe stata un offerta di nuove azioni pari a 31,3 miliardi di dollari, il più elevato livello in questa decade. A fronte di ciò non vi sarebbe stato nessun acquisto da parte di insider. Al contrario, essi avrebbero venduto azioni per l'ammontare di 500 milioni di dollari. TimTrabs ne trae la seguente conseguenza:

"Il messaggio che la "casa" sta inviando è chiaro -- gli investitori dovrebbero abbandonare il mercato azionario".

Peter Eliades la cui news letter, Stockmarket Cycles, ha ottenuto il secondo miglior risultato nel 2008 ha recentemente detto:

"Pensiamo che questo mercato sia in pericolo, forse in grande pericolo, ancora una volta. Sappiamo che può sembrare drammatico, ma il fatto che gli indici e i valori medi si siano bloccati dove lo hanno fatto, rende più evidente l'analogia tra il 1930-31 ed il periodo attuale. Fino a quando ed a meno che, nuovi massimi non siano stabiliti, è nostra convinzione che questo mercato sia diretto verso nuovi minimi per l'anno in corso e più rapidamente di quanto molti credano sia possibile".

I dati economici del primo quarto dell'anno sono tutt'altro che confortanti. In Europa l'Eurostat ha rilasciato la variazione del PIL per i paesi dell'area. Una mezza ecatombe (cliccate sulla tabella per un ingrandimento):

Ciò che fa sta facendo sperare politici ed economisti sono i dati sugli ordinativi dell'industria che hanno riscontrato un leggero miglioramento negli ultimi tempi, in particolar modo quelli della Germania la locomotiva d'Europa la cui economia ha sempre fatto un po' da traino al resto dell'Unione. Nel grafico sotto si vede come il precipitare dei nuovi ordini abbia cominciato a rallentare sensibilmente già dai primi mesi dell'anno.

Questi primi segnali di miglioramento si sono riflessi sull'indice di fiducia dei mercati, quel fattore impalpabile che influenza pesantemente l'economia e che sembra essere diventato la principale preoccupazione dei politici di mezzo mondo.

Anche'esso ha subito una chiara inversione di tendenza, la prima da quasi due anni. Purtroppo però, la fiducia dei mercati è un elemento estremamente volubile capace di invertire andamento molto rapidamente nel caso di un nuovo crollo dei mercati.

Quello che sta sostenendo la domanda industriale ed in buona parte l'economia reale, sono gli interventi economici operati dagli stati ed il calare delle scorte delle aziende a seguito di un periodo in cui i nuovi acquisti da parte di esse si erano pressoché azzerati. Sempre meglio che niente, ma non stiamo certo parlando dell'indicazione di una sostanziale ripresa economica. Rimane ad esempio l'inevasa questione su cosa accadrà una volta che gli interventi statali si saranno esauriti. Il rapporto tra debito-PIL degli stati è destinato ad allargarsi in maniera spaventosa da qui a due anni secondo l'FMI. Il paese messo peggio è il Giappone che dovrebbe arrivare nel 2010 ad avere un rapporto del 227%, ma al secondo posto ci siamo noi con rapporto previsto al 2010 del 121%.

Se la memoria non mi inganna quando la lira finì sotto attacco ed uscì dalla SME negli anni 90 portando il paese ad un tiro di schioppo dal default, il rapporto debito-PIL era del 118%. Allora avevamo ancora aziende da "privatizzare" e una classe media da tartassare e tassare. Oggi abbiamo l'Europa e l'euro che agiscono da cuscinetto, ma resta ancora da vedere se saranno sufficienti.

Quando questo rally artificiale si esaurirà definitivamente, scomparendo in uno sbuffo di vapore, tutto quello che ci rimarrà saranno i fondamentali economici. Gli interventi dei vari stati difficilmente riusciranno a compensare il continuo deterioramento del mercato immobiliare, la contrazione dei consumi e del credito. Anche se i fondamentali dovessero assestarsi, lo faranno ad un livello basso non sufficiente a sostenere in maniera stabile l'occupazione. La S&P prevede per i prossimi 12-18 mesi una disoccupazione negli USA che oscilli tra il 9,7% ed l'11,7%.

Questa crisi non finirà tanto presto.

Fuoco di sbarramento

E' dal giorno in cui il nuovo presidente degli Stati Uniti si insediò alla casa bianca che il mondo attendeva una risposta al problema degli assets tossici presenti ancora oggi nei bilanci delle banche. La speranza che il ministro del tesoro scelto da Obama, Timoty Geithner, avrebbe in breve tempo presentato un audace e risolutivo piano, si spense presto. Geithner si dimostrò impacciato ed impreparato, stretto tra il desiderio di aiutare i suoi amici banchieri ad uscire dalla loro impasse a testa alta - e soprattutto con le tasche piene - e la necessità di risolvere la situazione convincendo il contribuente che ben poco del denaro statale sarebbe stato impiegato.

Per settimane sono girate molte voci su come Geithner intendesse comportarsi per raggiungere questi obiettivi, ma pochi dettagli precisi son trapelati a riguardo. Poi, ieri mattina la svolta. Finalmente, Il governo degli Stati Uniti ha gettato un po' di luce e lo ha fatto rilasciando un documento ufficiale. In esso viene illustrato, in maniera abbastanza dettagliata, il funzionamento del piano anticipato in passato da Geithner, anche se solo a parole .

I listini hanno reagito all'avvenimento facendosi prendere da una sfrenata euforia e salendo alle stelle. Il progetto avanzato dal ministro del tesoro USA, sembrerebbe quindi avere incassato l'approvazione dei mercati.

Gli obiettivi che il piano si prefigge sono due: ripulire i bilanci delle banche dalle Legacy Loans e dalle Legacy Securities. Se vi steste chiedendo che si intende con quei due termini, beh, immaginatevi una granda pila di spazzatura maleodorante.

Il termine Legacy Loans nasce lo scorso Luglio per opera del CFO della JP.Morgan Mike Cavanagh, come modo per distanziare le banche, nell'immaginario collettivo, dai prestiti andati a male concessi nel corso degli anni precedenti. Si tratta semplicemente di un termine il cui suono è stato ritenuto più rassicurante rispetto ad "assets pericolanti". Lo stesso discorso vale per Legacy Securities, anche se in questo caso di intendono tutti quegli assets che venivano poi rivenduti sul mercato secondario, tradotto: derivati costruiti sui mutui e simili.

Nel caso delle Legacy Loans, il piano prevede che venga svolta un asta tra privati per determinare il prezzo a cui esse verranno vendute di volta in volta, da questa o quella banca. La maggior parte della cifra in questione verrà sborsata dallo stato sotto forma di garanzia fornita dall'FDIC. Una quantità di denaro pari a quella impegnata dal privato, verrà poi scucita direttamente dal tesoro.

Per capire meglio, vediamo cosa dice l'esempio illustrativo contenuto nel documento del governo:

Passo 1: Se la banca ha un pool di mutui residenziali con un valore facciale di 100 dollari e vuole disinvestire, essa si farà avanti a questo scopo con l'FDIC

Passo 2: L'FDIC determinerà, in base al processo riportato sopra (si riferisce al documento originale ndr), la disponibilità a fornire al pool in questione un leverage di 6 a 1 in base al rapporto debito-investimento

Passo 3: Il pool sarà poi messo all'asta dall'FDIC, con diversi soggetti del settore privato che presenteranno una loro offerta. L'offerta più alta del settore privato – in questo caso 84 dollari – vincerà e andrà a formare un Fondo Pubblico-Privato di Investimento che acquisterà il pool di mutui in questione.

Passo 4: Sugli 84 dollari del prezzo di acquisto, l'FDIC fornirà la garanzia a 72 dollari di finanziamento, lasciando scoperti 12 dollari di investimento iniziale.

Passo 5: Il tesoro fornirà poi il 50% di questo investimento iniziale in affiancamento all'investitore privato. Nell'esempio fatto, il tesoro investirà circa 6 dollari, mentre il privato contribuirà con altri 6 dollari.

Passo 6: L'investitore privato gestirà poi il pool di assets ed il momento della sua disposizione - usando degli asset managers approvati e sottoposti alla supervisione dell'FDIC.

La prima cosa che si può notare è che l'investitore privato su 84 dollari di investimento, ne sborsa materialmente solo 6. Altri 6 vengono messi direttamente dal tesoro. I rimanenti 72 vengono raggranellati sul mercato vendendo a questo scopo obbligazioni. Il valore di queste obbligazioni viene garantito dall'FDIC, dato che nessun privato si sognerebbe mai, senza avere una garanzia alle spalle, di prestare denaro perché esso venga poi utilizzato per l'acquisto di spazzatura. L'FDIC è un ente che dipende dal governo stesso. Il suo scopo primario dovrebbe essere quello di liquidare le banche fallite, proteggendo nel contempo i depositi dei correntisti. In questo caso invece, viene utilizzato come garante del valore delle obbligazioni emesse nell'ambito del PPIF. In soldoni, anche delle eventuali perdite sui 72 dollari di leverage (altrimenti detto debito) risponderà il tesoro USA.

Il contribuente americano quindi, si troverà chiamato in causa per il 92%-96% della cifra complessiva mentre il privato risponderà del restante 8%-6%. Una volta acquistati, gli 84 dollari di assets tossici, pardon Legacy Loans, verranno gestiti fino alla liquidazione finale da managers approvati dall'FDIC stesso.

Tutta l'operazione ideata da Geithner, si riduce all'introduzione di un intermediario, utilizzato per dare l'illusione che vi sia dietro a questo plateale giochetto, non lo stato, bensì un gruppo di privati. Questo intermediario si intascherà un bel gruzzoletto per l'opera di recupero capitale e per la gestione degli assets, mentre ogni possibile perdita - che non ecceda il 92%-96% della cifra totale - ricadrà sulle spalle del governo USA.

Chi, non vorrebbe partecipare ad un progetto simile?

Progetto che Krugman ha riassunto con la frase: "testa io vinco, croce tu perdi".

La parte del piano che riguarda le Legacy Securities è differente, ma anche in questo caso gran parte del denaro viene fornito dal governo. Vediamo l'esempio fatto nel documento ufficiale a riguardo:

Passo 1: Il tesoro lancerà il processo di sottoscrizione per i managers interessati al Legacy Securities Program.

Passo 2: Un fund manager potrà sottoporre una sua proposta e così si pre-qualificherà per il recupero di capitali privati, volti alla partecipazione in un programma di investimento congiunto con il tesoro.

Passo 3: Il governo acconsente a fornire un dollaro di capitale per ogni dollaro di capitale privato che il fund manager sarà in grado di recuperare e di fornire un certo livello di leverage per finanziare il proposto Public-Private Investment Fund.

Passo 4: Il fund manager fa poi partire il processo di vendita per il fondo di investimento ed è in grado di recuperare per esso 100 dollari di capitale privato. Il tesoro fornisce altri 100 dollari come investimento che si va ad affiancare al capitale privato e fornirà un prestito di 100 dollari al Public-Private Investment Fund. Il tesoro potrà anche considerare richieste dal parte del fund manager per un addizionale prestito che potrà arrivare ad un massimo di 100 dollari.

Passo 5: Come risultato, il fund manager ha 300 dollari (o in alcuni casi 400 dollari) di capitale totale a disposizione e può cominciare il programma di acquisto delle securities in oggetto.

Passo 6: Il fund manager ha piena discrezionalità sulle decisioni dell'investimento, sebbene segua in linea di massima una strategia di lungo termine: "compra e tieni". Il Public-Private Investment Fund, se il fund manager decide in questo senso, potrà anche avere accesso alla versione espansa del TALF quella che riguarda le legacy securities, quando essa sarà lanciata.

Anche nel caso delle Legacy Securities il grosso del denaro viene messo dal governo sebbene siano numerosi i dettagli che non si conoscono ancora, specialmente sulle condizioni che riguardano ai prestiti erogati nell'ambito del programma. Quel che risulta chiaro è che a fronte di un investimento iniziale pari a 100 dollari, si potranno ottenere fino a 300 dollari di finanziamento statale a fondo perduto (si tratta di non recourse loans). Inoltre un buon numero di queste securities rischia di venire successivamente scaricata sul bilancio statale tramite il TALF.

L'intero piano elaborato da Geithner non è altro che un gigantesco stupro operato da un gruppo di banchieri e speculatori nei confronti dell'intera popolazione statunitense. Tutto con il bene placido e sotto la supervisione del governo.

Rivoltante è dir poco.

La ragione per la quale il governo non acquista direttamente tutti i titoli tossici dalle banche facendola finita una volta per tutte, è l'impossibilità in un simile scenario di diluire nel tempo la spesa, come invece ritiene di poter fare applicando il piano di Geithner. Inoltre le pressioni di una popolazione sempre più esasperata nei confronti del settore bancario, impedirebbe l'adozione di una simile strategia ed il contemporaneo salvataggio dei banchieri amici di Geithner.

Penso che neppure il ministro del tesoro USA - per quanto vada in giro ad assicurare che un simile miracolo si verificherà - ritenga veramente che suo il piano possa far nascere un mercato per la spazzatura. I soggetti che avranno accesso ai finanziamenti statali finiranno col rimpallarsi tra loro gli assets tossici fino a quando i fondi governativi dureranno, intascandosi nel frattempo, una parcella per ogni passaggio. Chi investirà in questi fondi di suo non rischierà nulla: ogni eventuale guadagno finirà nelle sue tasche ed ogni eventuale perdita verrà segnata sul bilancio statale.

Un altro dubbio che sorge, leggendo il documento rilasciato dal governo, è se esista un eventuale meccanismo che impedisca ad una banca di istituire una struttura ad hoc per partecipare al programma del tesoro.

In sostanza, la banca A potrebbe creare il fondo pincopallo, farlo partecipare ad un asta per un pool di assets marci della stessa banca A, vincere l'asta offrendo una cifra stratosferica, sborsare solo il 5%-6% della cifra in questione liberando così i bilanci della banca ed accollando allo stesso tempo, ogni perdita allo stato.

Un gruppo di managers della Goldman Sachs qualche tempo fa, abbandonò l'istituto ed annunciò l'intenzione di fondare una società per sfruttare le possibilità di investimento che il governo avrebbe messo a disposizione del mercato tramite il PPIF (Public-Private Investment Fund). Cosa vieterebbe a questi signori di farsi prestare un 6% di fondi iniziali dalla loro ex banca ed utilizzarli per acquistare, pagandola eccessivamente, spazzatura dalla Goldman stessa?

Il sospetto che lo scopo dell'intero progetto sia proprio questo è forte.

Ovviamente la borsa ha gradito enormemente il piano. Del resto sarebbe stato strano il contrario. Il governo ha promesso di dare soldi a tutti, banche ed intermediari e di intascarsi ogni perdita. Per gli investitori e per i bilanci bancari il fatto è senz'altro positivo. Resta da vedere quanto ciò potrà effettivamente sistemare i libri contabili degli istituti di credito e quante perdite finirà con l'assorbire il tesoro USA.

Proprio ieri, la FED ha annunciato d'aver trasferito sul bilancio statale gli assets della Bear Sterns e dell'AIG che teneva parcheggiati nel fondo chiamato Maiden Lane (diviso in realtà in 3 fondi: Maiden Lane 1-2 e 3) ed il cui valore secondo gli ultimi dati disponibili, ammonterebbe a 72,1 miliardi di dollari. Quante perdite si annidino in questi assets non è dato sapere. Si conoscono solo alcuni retroscena. Ad esempio Maiden Lane 3, pagò una serie di banche, 62 miliardi di dollari per l'acquisto di alcuni CDO assicurati dall'AIG tramite CDS, in modo che i suddetti CDS venissero annullati. In cambio di questi 62 miliardi, la FED ha ottenuto assets per un valore di 30 miliardi di dollari.

Tutte le perdite contenute in Maiden Lane adesso sono un problema del governo USA. Questo dimostra come ha scritto Willem Buiter in un recente articolo, che la FED è in grado di fallire (almeno in teoria). Essa dipende strettamente dal governo degli Stati Uniti ed è incapace in maniera autonoma di far fronte ad ingenti perdite. Ogni eventuale perdita verrà inevitabilmente girata dalla FED sul bilancio statale.

Sembra inoltre, che verrà presto reintrodotta l'Uptick Rule. Si tratta di una regola adottata dalla SEC nel 1937 con l'obiettivo di limitare le vendite di titoli al ribasso. In base ad essa, prima di poter giocare a ribasso su un titolo, bisogna aspettare che il valore di quest'ultimo risalga o che esso risulti, in ogni caso, più elevato rispetto a quello riscontrato durante la vendita immediatamente precedente.

L'Uptick rule venne abolita nel 2007 dalla SEC, dopo che diversi studi ne dimostrarono l'ininfluenza. Va detto che i test in questione non furono eseguiti prendendo in esame le condizioni di un mercato sotto grande stress, quelle in cui ci troviamo immersi dallo scorso anno ad esempio. In un mercato volatile come quello degli ultimi mesi, le vendite al ribasso sono considerate "il male" (vero o meno che sia). Da più parti sono giunte pressioni verso una reintroduzione dell'Uptick Rule e tutto fa pensare che la SEC, durante la prossima riunione dell'8 Aprile cederà ad esse.

Nelle ultime settimane sono state intraprese una serie di misure estremamente pesanti. Ricapitolando: la FED si è lanciata con 300 miliardi di dollari nell'acquisto diretto di buoni del tesoro a lungo termine, Geithner ha presentato il suo piano truffaldino (almeno nei confronti dei contribuenti), è stato sospeso il mark to market, verrà (quasi certamente) reintrodotta l'Uptick Rule e la FED ha appena liberato parte dei suoi bilanci, scaricando le perdite sul conti del tesoro.

Stiamo assistendo ad un vero e proprio fuoco di sbarramento.

Le ragioni che stanno dietro a questi provvedimenti potrebbero essere banali.

Ad un paio di mesi dall'insediamento di Obama non era più rimandabile un intervento, la presentazione dei dettagli del piano di Geithner era stata posticipata troppo a lungo. Era fondamentale mostrare ai mercati l'intenzione di afferrare il toro per le corna. Tanto valeva, a quel punto, agire in maniera massiccia e coordinata, adottando una serie di misure ben viste dai principali operatori finanziari.

L'altra possibilità è che la FED ed il governo USA abbiano a disposizione dei dati di prima mano sull'economia. Dati che non vogliamo veramente conoscere perché ci toglierebbero il sonno ed in base ad essi abbiano deciso di intervenire preventivamente con una terapia d'urto nel tentativo di stabilizzare il mercato del credito e di far risalire i listini.

In questo secondo caso, ci troveremmo di fronte all'equivalente economico della linea maginot.

Quale che sia la verità, gli Stati Uniti sono molto vicini a giocarsi il tutto per tutto e per quanto trovi ripugnante gran parte delle misure intraprese, non posso che augurar loro di vincere questa rischiosa scommessa al raddoppio.

Un po' di notizie sparse

Il primo ministro giapponese ieri mattina si è svegliato, ha dato un occhiata all'indice della borsa di Tokyo e di fronte alla linea del Nikkei che precipitava nel vuoto, ha deciso che era il caso di recuperare un microfono e comunicare al mondo intero che la colpa del cattivo andamento in borsa era da attribuire alle inadeguate misure adottate dal governo americano per combattere la crisi economica.

Secondo Taro Aso il piano da 700 miliardi di Paulson è una risposta insufficiente ai problemi del mercato e questo avrebbe finito con l'alimentare il clima di sfiducia presente tra gli operatori aggravando il crollo dei listini. Il New York Times dopo essersi fatto un po' di conti ha dovuto rivedere il costo totale del pacchetto di assistenza all'economia americana il quale sarebbe arrivato a toccare i 2,25 trilioni di dollari. Oltre ai 250 miliardi di dollari usati per ricapitalizzare le banche vanno aggiunti 1,5 miliardi per garantire il nuovo debito emesso dagli istituti e 500 miliardi per garantire i depositi delle aziende.

Il tutto senza contare tutti gli interventi della Federal Reserve: le 4 facility, il prestito per salvare l'AIG, quello per la Bear Sterns ecc.

Per quanto ingenerosa sia l'accusa del primo ministro giapponese evidentemente la cifra non è sufficiente. Barry Ritholtz, analista e commentatore economico, che fino a qualche giorno fa sul suo blog prevedeva alla fine dei giochi una spesa totale da parte del governo prossima ai 3 miliardi, ha dovuto rivedere le sue stime portandole tra i 4 e i 6 trilioni.

Il Libor oggi è sceso al 4,42% dal 4,5% di ieri ed il TED si è fortunatamente sgonfiato scendendo a 399 punti, ma contemporaneamente il Libor-OIS che viene usato come un indicatore della liquidità del mercato è salito leggermente. La situazione dal punto di vista del credito sebbene stia migliorando rimane ancora precaria. Un articolo su Reuters ci fa sapere che la scorsa settimana le banche hanno preso in prestito 437,53 miliardi al giorno dalla Federal Reserve, una cosa mai vista. Sono sempre di più gli analisti che si lamentano, facendo presente che fino quando la FED continuerà ad elargire tutta quella liquidità i vari istituti non avranno nessun incentivo che li spinga a prestarsi i soldi tra loro, facendo così ripartire il circuito interbancario.

La condizione generale sui mercati resta tesa. Le borse un giorno precipitano all'inferno e quello dopo risalgono timidamente. Gli ultimi dati sull'economia americana sono pessimi. La produzione industriale è crollata del'2,8%, il più ingente calo dal 1974. Quello però che preoccupa maggiormente è l'indice del Baltico che anche ieri ha perso il 10,7%. Nella cartina sotto si nota immediatamente il crollo traumatico che l'indice ha subito da questa estate in avanti

Se andate qui potete trovare tutta una serie di grafici comparativi sull'indice del baltico.

La ragione dell'accelerazione nel crollo verticale dell'indice secondo il Financial Times è da attribuire alla famosa questione delle lettere di credito. Dato che nessuna banca accetta più le lettere di credito emesse da altri istituti, gli spedizionieri si ritrovano senza i soldi necessari ad inviare le merci. Un altro articolo sempre sul Financial Times rivela che interi carichi di grano sono fermi nei porti americani, in attesa di essere acquistati da importatori che non riescono più ad ottenere lettere di credito con cui pagare. Se la situazione non si sblocca in fretta le conseguenze potrebbero diventare estremamente antipatiche.

Sempre il Financial Times dice che l'intera Europa dell'est è in bolletta. Dopo che sono stati congelati i conti correnti in una banca Russa di media grandezza, la Globex, che lo scorso mese si è vista ridurre i depositi del 13%, tutte le banche del paese si sono ritrovate assalite da gente intenzionata a ritirare i proprio soldi. Il governo russo ha messo a punto un piano da 200 miliardi di dollari in aiuti al sistema bancario nel tentativo di calmare la situazione. Anche Lettonia e l'Estonia sono entrate in recessione mentre la crescita in Kazakistan si è fermata quasi completamente a causa del diminuire del prezzo del petrolio di cui è grande esportatore. I cds sull'Ucraina hanno toccato nuovi vertici arrivando a 1900. Solo due giorni fa erano a 1596. Il paese è sull'orlo del fallimento e come nel caso dell'Ungheria, la cui moneta il fiorino ungherese sta agonizzando, sembra che potrebbe intervenire l'FMI tramite un prestito di 14 miliardi di dollari.

Nel frattempo pare che il fallimento delle banche islandesi potrebbe scatenare l'ennesimo casino sul mercato dei derivati. Questa volta il problema sono i cdo sintetici. I cdo (collateral debt obbligation) sono sostanzialmente debiti, in genere mutui, fatti a pezzettini e mischiati assieme ad altri pezzetti di debiti simili. Questi coriandoli di debiti venivano poi presi ed impacchettati in obbligazioni per essere venduti come investimento. Finché la gente, i cui mutui venivano re-impacchettati in questa maniera, continuava a pagare la propria rata i cdo garantivano dei rendimenti.

I cdo come ogni altra obbligazione potevano poi essere assicurati comperando dei cds (credit default swap). I cds sono delle vere e proprie assicurazioni finanziarie. Chi li compra normalmente si assicura per una certa cifra contro la possibilità che le obbligazioni che detiene non gli vengano pagate, cioè dall'eventualità che chi ha emesso quelle obbligazioni fallisca. L'assicurato pagherà un premio mensile all'assicuratore il cui importo dipenderà da quanto viene ritenuto probabile che questo fallimento si verifichi. Per questa loro caratteristica i cds vengono usati come barometro per stabilire la solidità di un soggetto economico (più costano i cds più un dato soggetto è a rischio di fallimento) e possono anche diventare un potente strumento di speculazione. Per ogni obbligazione in circolazione si stima esistano fino a 10 cds, dato che non è obbligatorio presentare fisicamente un obbligazione nel momento in cui si comprano dei cds. In sostanza fino a 9 persone usano questi strumenti per speculare invece che per assicurarsi. In aggiunta a ciò gli assicuratori, hanno emesso cds per delle cifre che non sono minimamente in grado di ripagare. Fino a che la bolla immobiliare si espandeva sembrava che nessuno potesse fallire, quindi perché preoccuparsi? Per queste ragioni i cds vengono considerati una vera e propria bomba ad orologeria.

Questi due tipi di derivati, cdo e cds presentano diversi problemi e sono alla base della crisi attuale. Intanto non sono regolati. Sono quelli che si definiscono otc (over the counter) cioè strumenti scambiati tra le singole parti al di fuori del mercato. Non si sa esattamente quanti ce ne siano (anche se esistono delle stime) o chi li abbia in mano. Un altro grande problema e che rendono complicatissimo stabilire chi si sta accollando per ultimo il rischio. Il rischio alla fin fine è quello che il debito non venga ripagato. Quando una persona va in banca a chiedere dei soldi in prestito, la banca crea il denaro necessario li per li. E' denaro nuovo che prima non esisteva. Contemporaneamente si crea un debito pari allo stesso importo più un certo interesse, che chi prende questo denaro dovrà ripagare.

Il rischio originario del sistema è tutto li.

E' il rischio che alla fine qualcuno non ripaghi quel debito nei confronti della banca e che essa perciò subisca un equivalente perdita.

Una volta era facile sapere che si accollava questo rischio. Erano le banche. Quando un governo doveva intervenire o voleva avere un idea del rischio generale del sistema bastava che si rivolgesse al sistema bancario.

Con i cdo il rischio è stato sparpagliato e rivenduto a degli investitori. Con i cds il rischio venne scaricato invece sugli assicuratori. Quando scoppiò la crisi dei subprime che erano solo l'anello più debole di tutta la catena folle del debito che ha alimentato l'ultima bolla speculativa, si scoprì che era quasi impossibile risalire al rischio. L'identità di chi stringeva tra le dita il cerino spento si poteva scoprire solo quando qualcuno falliva e si era costretti a ripercorrere l'intera catena di debiti rivenduti e assicurati. Diventava quindi difficile capire chi salvare o anche solo intervenire dato che il rischio era finito in mano a soggetti (fondi di investimento, banche di investimento ecc) nei confronti dei quali governo e banca centrale non avevano giurisdizione.

La cosa non era ancora abbastanza folle evidentemente, dato che un bel giorno qualcuno seduto dentro un ufficio di una banca propose con entusiasmo: "Che ne dite se prendiamo dei cds li spezzettiamo e li impacchettiamo sotto forma di cdo? I rendimenti di queste nuove obbligazioni verrebbero sostenuti da tutti quelli che pagano il premio assicurativo".

In un mondo normale a questo punto la neuro, in assetto da combattimento, avrebbe fatto irruzione nella suddetta banca e avrebbe trascinato via questo individuo, mentre esso dibattendosi disperatamente gridava: "Voi non capite! Si chiamano innovazioni finanziarie!"

In quello che era il mondo fino a poco tempo fa invece, l'idea fu ritenuta valida ed i cdo di cds vennero chiamati cdo sintetici. Pensate che cosa straordinaria. Io avrei potuto comprare dei cdo ritenendoli un buon investimento e per sicurezza avrei potuto assicurarli tramite dei cds. Poi con qualche soldo avanzato avrei potuto scegliere di comprare dei cdo sintetici come ulteriore investimento e diventare senza saperlo l'assicuratore di me stesso.

E c'è pure gente che è rimasta genuinamente sorpresa quando tutta questa baracca crollò lo scorso anno.

Secondo Bloomberg il fallimento delle banche islandesi, unito a quello della Lehman e della Washington Mutual rappresenterebbero un "sostanziale" rischio per chi detiene questi cdo sintetici. Quanto sostanziale non lo dice, anche perché come già detto, lo si può scoprire solo quando si arriva all'ultimo anello della catena, quello costretto ad aprire il portafoglio e a pagare, ma la situazione potrebbe rivelarsi estremamente seria.

Sempre a proposito di assicuratori le maggiori aziende del settore stanno lavorando ad un piano da presentare al tesoro americano per poter scaricare tutta una serie di asset nel famoso TARP. In sostanza stan cercando un modo per poter scaricare nel TARP i cdo che hanno assicurato in modo da poter cancellare i relativi cds (cds che tanto non sono realmente in grado di pagare). Dopo le finanziarie che elargivano prestiti per comperare automobili a destra e a manca (come la GMAC il braccio finanziario della GM che si dice sia prossima al fallimento) adesso pure gli assicuratori fanno la fila per poter scaricare spazzatura nel TARP. Mi chiedo quanto potrà durare il TARP una volta aperto prima di esaurire tutti i 450 miliardi a disposizione (250 li hanno usati per ricapitalizzare le banche).

Come se non bastassero gli assicuratori ancora in vita se pur moribondi, anche quelli morti da un po', come l'AIG, non la smettono di ciucciare denaro dal governo. All'inizio la FED nazionalizzò l'AIG al costo di 85 miliardi. Non bastarono. Poco tempo fa ha dovuto allungarle altri 38 miliardi. Adesso l'AIG, dopo aver consumato due terzi dei 122,8 miliardi ottenuti dalla
FED chiede di poter avere accesso anche alla facility messa in piedi da essa per comperare commercial paper.

Tutta questa fame di denaro da parte dell'AIG fa pensare che la situazione sul mercato dei cds a seguito dei vari fallimenti bancari sia tutt'altro che rosea, nel qual caso l'AIG stessa potrebbe rivelarsi un vero e proprio pozzo senza fondo dal costo imprecisato.

Warren Buffet oggi ha dichiarato che è venuto il momento acquistare azioni perché il loro prezzo sarebbe basso. Molti ironicamente, riferendosi all'investimento fatto da Buffet nella Goldman Sachs, ribattono che riuscendo ad ottenere i suoi stessi termini sarebbero ben felici di investire. La mossa di Buffet sembra un insolito (dato il personaggio) tentativo di ripristinare un po' di fiducia sul mercato. Di solito se è venuto veramente il momento di comprare non lo vai a gridare in giro. Se hai il denaro di Buffet (l'uomo più ricco del mondo) cerchi di investirlo il più silenziosamente possibile.

Se la fiducia degli operatore di borsa stenta a tornare anche quella dei consumatori cola a picco. L'indice che la misura si è assestato ad un misero 57,5 contro un valore di 65 che si aspettavano gli analisti. Il dato si riflette nell'inflazione in calo e nell'aumento delle attività commerciali e di vendita che chiudono i battenti scatenando il panico tra gli esportatori indiani.

Oggi le borse Europee sono risalite è si sono riviste foto con trader sorridenti sui quotidiani online. Wall street ha chiuso in negativo anche se di poco. Se lo schema degli ultimi giorni sarà rispettato anche le borse Europee e Asiatiche lunedì perderanno costringendo i giornali a rispolverare le foto di ieri.

Staremo a vedere.

Il cielo sta crollando

Contemplate il grafico qua sopra e abbiate paura. Abbiate tanta, tanta paura. Quella linea che schizza in alto con una rapidità spaventosa rappresenta il TED. Per chi non lo sapesse il TED misura la differenza tra il tasso interbancario a 3 mesi ed i buoni del tesoro sempre a 3 mesi. Più questa differenza è elevata più la situazione è critica. Il fatto che quella linea blu abbia un andamento parabolico verso l'alto è male, molto molto male. Significa che le banche non si prestano più denaro. Se ieri avevo detto che l'economia era come intrappolata in un blocco di ghiaccio oggi mi devo ricredere. Sono stato troppo ottimista.

Il mercato interbancario non è semplicemente bloccato. Si sta disintegrando. Il libor è salito ancora, oggi ha toccato il 4,82%. Le banche stanno erigendo dei firewall attorno a loro. Si dice che le banche Giapponesi abbiano del tutto smesso di prestare soldi a quelle Europee ed Americane e corre voce che la Goldman Sachs e/o la Morgan Stanley verranno nazionalizzate nel week end. Il panico si respira a pieni polmoni e ci sono tutte le ragioni per abbandonarsi ad esso.

Se per caso pensate ancora che la situazione non sia critica sentite questa: le banche non accettano più le lettere di credito. Molti di voi si staranno chiedendo di che cavolo parlo. Per farla breve le lettere di credito sono delle assicurazioni di pagamento emesse da un banca. Se io voglio fare affari e spedire per esempio, un carico di roba ad un cinese posso chiedere che mi venga presentata da esso una lettera di credito emessa da una banca. Questa lettera mi assicura che il pagamento del carico verrà effettuato. Se le banche non accettano più come valide le lettere di credito emesse dalle loro colleghe tutto si blocca, e con tutto intendo robetta tipo spedizioni di navi cariche di grano. Sul blog di Yves Smith un investitore ben addentro al sistema dice:

In definitiva, se ogni controparte non è affidabile allora non esiste più un mercato e non esiste più un economia. Ho parlato con mio amico questo pomeriggio, il cui padre è nel campo del business delle spedizioni da sempre. Rating immaccolato e bilancio solido come una roccia. Ha detto che se prendesse la sua lettera di credito della PNB Paribas e la portasse alla Citi (Citigroup) oggi, per avere del fondi a breve termine per la sua nave, non gli verrebbero concessi. Questo significa che non è in grado di spedire la merce, quindi entro due settimane, la mancanza fisica delle merci salirà alle stelle. LE BANCHE CENTRALI NON POSSONO PERMETTERE CHE CIÒ ACCADA O NON AVREMMO PIÙ UN ECONOMIA, OLTRE CHE UN MERCATO DEL CREDITO.

Il maiuscolo non è mio era nel messaggio originale. E' ovvio che le banche centrali non possono permettere che avvenga una cosa del genere. Faranno di tutto per impedirlo, ma attenzione: questa settimana son già state usate le armi nucleari. Han fatto di tutto: tagli folli dei tassi, mostruose iniezioni di liquidità nel sistema, semi-nazionalizzazioni di intere banche e non è servito a niente. Quello che il mercato sta capendo perfettamente è che le banche centrali ed i governi sembrano non avere le spalle abbastanza grosse per risolvere questa situazione. Il libor non si è abbassato in seguito ai tagli. Bernanke aveva una paura folle che i mutui e i debiti delle aziende che sono in gran parte agganciati al suo valore salissero (molti debiti resetteranno tra breve) strangolando ancora di più il sistema. Questa è stata una delle ragioni dietro al taglio di massa degli ultimi due giorni.

Non è servito. La prossima mossa che sta contemplando la FED è di garantire i debiti delle banche. In sostanza le obbligazioni. La paura è che il fallimento di una banca inneschi la miccia dei cds. Tenete conto che per ogni obbligazione in circolazione sono stati emessi fino a 10 cds, dato che fino a che la bolla tirava e nessuno falliva, sembrava brutto rifiutare la vendita di cds a chi non possedeva fisicamente un obbligazione (in sostanza uno che speculava piuttosto che assicurarsi veramente). La Lehman con un capitale di 128 miliardi si stima abbia sulla testa almeno 400 miliardi di cds il cui valore sarà stabilito oggi alle 10 (ora americana), ma che già si preannuncia come un vero e proprio massacro. Negli ultimi giorni tutta una serie di grossi soggetti hanno dovuto accumulare ingenti quantità di denaro prevedendo di dover pagare grosse cifre per i cds emessi sulla Lehman. Anzi, si mormormora che il crollo a Wall Street di ieri sia stato innescato da un fondo di investimento che per recuperare capitali ha dovuto svendere a dei prezzi da film horror. Meglio quindi garantire le obbligazioni bancarie che stare ad aspettare che le banche falliscano e che cifre 10 volte superiori al valore delle suddette obbligazioni non vengano pagate.

Rimane però il problema delle aziende. La General Motors ad esempio è sull'orlo della bancarotta. Il titolo vale meno di 5 dollari ad azione e sul suo fallimento sono stati emessi cds per il valore di 1 trilione. Pensate che chi ha emesso questi cds abbia una cifra del genere o che sia in grado di recuperarla in un mercato simile? Cosa vogliamo fare? Garantire anche il debito della GM?

E con la Ford che non sta certo in condizioni migliori che si fa? Dove ci fermiamo e fin dove siamo in grado di arrivare?

Non so cosa proveranno a fare gli omini del G7. Il primo ministro inglese suggerisce di arrivare a garantire i prestiti interbancari. A questo punto facciamo probabilmente prima a nazionalizzare l'intero sistema bancario internazionale. Paulson ha detto che valuterà l'idea di Brown, anche se è evidente che non gli piaccia affatto. Qualunque cosa si inventino tenete però conto che sarà l'ultima spiaggia. Se non funzionerà non rimarrà che la nazionalizzazione coatta del sistema bancario o il collasso completo e dato che le armi nucleari le hanno già usate senza successo non resta loro che provare quelle da film fantascienza, l'equivalente delle nova bomb, dei missili gravitazionali, dei siluri fotonici.

Fate quindi molta attenzione a come reagirà al mercato e considerate che in caso di reazione negativa quella sarà l'ultima occassione che avrete per fari prendere dal panico. Io ho già cominciato da un po'. E se qualcuno nonostante tutto ancora non è spaventato si vada a leggere l'ultimo post di Roubini. Usando il suo tono asciutto e accademico tipico del professore universitario dice cose ancora più terribili di quelle che potrei dire io. Correttamente avverte che siamo sull'orlo di una Depressione mondiale, al contrario del buffone a capo dell'FMI che parla di rischio di recessione mondiale.

Cu Cu! C'è nessuno in casa? Siamo in recessione dal quarto quarto dello scorso anno, se non da prima. La vogliamo smettere di usare degli eufemismi?

Il rischio qua è quello del collasso completo. Roubini fornisce anche una serie di passi da intraprendere per impedire che si verifichi. Essi di fatto sono le armi da telefilm di fantascienza di cui parlavo prima:

Un taglio dei tassi di un punto e mezzo

Un aumento della spesa pubblica in infrastrutture e un altro pacchetto di stimolo sotto forma di assegno da consegnare ad ogni cittadino

Il blocco degli sfratti e una rapida riduzione dell'indebitamento delle famiglie (come non lo dice esattamente)

Una completa garanzia dei depositi ed una nazionalizzazione degli istituti indispensabili

La fornitura di una continua linea di credito aperta agli istituti solventi

La continua fornitura di credito alle aziende in buona salute in modo da tenere in moto il comparto produttivo

Un accordo tra le nazioni debitrici e quelle con un surplus in modo che queste ultime continuino a comperare debito dalle prime ed si impegnino a non chiederene la liquidazione

Questo è un veloce riassunto, ma vi consiglio di leggervi l'intero articolo. Non son convinto che i passi suggeriti da Roubini potrebbero funzionare realmente, specialmente l'ultimo. Non mi sembra affatto facile nella situazione attuale, convincere ad esempio la Cina che sia nel suo interesse non vendere il debito pubblico americano e anzi continuare a fornire soldi agli Stati Uniti.

In ogni caso, quello che vi consiglio ancora una volta è di tenere gli occhi ben aperti. Se la prossima settimana la situazione non comincerà a stabilizzarsi rischieremo il collasso completo, nel qual caso vi auguro di avere una bella scorta di cibo in casa.

Vi servirà.