GSE con le spalle al muro

Ho già parlato diverse volte delle GSE (Government sponsored enterprise). Esse sono agenzie semi governative create dal congresso degli Stati Uniti. Il loro compito dovrebbe essere quello di garantire un flusso di denaro costante ed a costi ragionevoli in determinati settori dell'economia. Le più famose sono Fannie Mae e Freddie Mac. Il loro compito originale doveva essere quello di garantire dei mutui a prezzi abbordabili. Nel tempo di fatto sono diventate un posto in cui le banche possono scaricare i mutui che han fatto sottoscrivere ai loro clienti.


Anche se privatamente controllate, dato che sono quotate in borsa, avendo un mandato governativo le GSE han sempre dovuto sottostare a requisiti piuttosto rigidi riguardo ai mutui che avevano la possibilità di ricomprare. Nello specifico potevano acquistare quasi esclusivamente prime, cioè i mutui più solidi quelli concessi a individui solventi che hanno portato piena documentazione riguardo la loro condizione economica e i mutui sotto i 400000 dollari quindi erano esclusi i famosi jumbo (i mutui al di sopra di quella cifra). La Countrywide era il primo sottoscrittore di mutui americano, prima di dichiarare fallimento ed essere acquisita da Bank of America (BAC). In questi giorni è venuto fuori che i termini dell'accordo caldeggiato dalla Fed garantiscono la possibilità da parte di BAC di non accollarsi i debiti, le perdite e gli impegni di Countrywide gettando nello scompiglio parecchi investitori come rileva Bloomberg


Countrywide è affondata a causa delle perdite nel mercato dei CDO e dei vari derivati sul credito. Un articolo del Wall Street Journal rivela che Countrywide ha impacchettato e spacciato come prime dell'emerita robaccia. Spazzatura che è poi stata rivenduta alle GSE come mutui di prima qualità. L'FBI sta indagando su questa faccenda per cercare di capire quando le truffe sono state compiute. In caso si truffa accertata i mutui dovrebbero ritornare alla Countrywide (CFC) ed essa risarcire le GSE delle eventuali perdite. Essendo CFC fallita di fatto resteranno nelle mani di Fannie e Freddie. Mi aspetto che in caso di problemi la JP Morgan faccia lo stesso con la Bear Stearn, che si è comprata per un tozzo di pane, scaricandone i debiti sul governo.

Ovviamente come la CFC anche altri istituti si sono lanciati nello stesso tipo di frode. A quanto ammontano veramente le perdite delle GSE su questo versante?

Solo il tempo ci potrà rispondere. Quello che si sa con certezza e che esse sono sotto capitalizzate. Le riserve di denaro che hanno a disposizione rappresentano un insignificante frazione della loro esposizione complessiva. Tanto per migliorare la situazione mesi fa il congresso consenti di abbassare la quota di capitale richiesta alle GSE dal 30% al 20% e incluse i mutui jumbo (quelli per un importo superiore ai 400000 dollari) tra quelli comprabili dalle 2 agenzie.

Oltre ai famosi subprime e ai prime esistono anche una categoria di mutui intermedia definiti ATL-A. Sono i mutui in cui si sono concentrati la maggior parte di truffe e bugie. Mentre i subprime erano implicitamente concessi a gente con poche o nessuna garanzia economica gli ALT-A prevedevano una qualche forma di verifica del redditto e della situazione finanziaria del richiedente. Peccato si trattasse in pratica di autocertificazioni, che le banche non si scomodavano a controllare veramente. Di fatto tutti mentivano e i banchieri facevano finta di nulla, tanto se non li rivendevano sotto forma di CDO ci pensavano le GSE e beccarseli.

Solo la Fannie Mae dichiara di avere in portafoglio l'11,2 % di ALT-A il che significa circa 200 miliardi. Considerando l'attuale tasso di fallimento in America è ragionevole pensare che perderanno tra i 15 e i 20 miliardi su quella cifra. Il che per chi avesse dei dubbi sarebbe sufficiente a farla andare in rosso. Nei primi 3 mesi dell'anno Fannie ha riportato perdite per 2,2 miliardi e prevede di raggranellarne 6 attraverso aumenti di capitale. Tutto bene quindi, nessun problema. Sei miliardi contro 15-20 di perdite possibili solo sugli ALT-A, lasciando perdere i prime, e questo ovviamente presumendo che la situazione nel comparto immobiliare non peggiori.

Qualche giorno fa anche Freddie è uscita fuori dichiarando un bel po di perdite dall'inizio dell'anno (151 milioni). Il titolo in borsa dopo quest'annuncio e salito del 9%. Non sembreranno molti 151 milioni, ma l'unica ragione per cui le perdite sono state così limitate e che hanno abbassato i vincoli di capitale dal 20 % al 10%. Hanno preso un 10% del capitale e lo hanno usato per tamponare le perdite. Si chiama manipolazione dei bilanci, ma evidentemente questa è ormai diventata una pratica frequente e accettata. Inoltre si sono attaccate anche le GSE al “fair value”. Quella pratica per cui puoi decidere tu il valore di un pezzo di carta in base alle tue necessità dato che il mercato irrazionale (ma non era infallibile?) non lo valuta più in una maniera che tu medesimo ritieni giusta.

Alla fine del 2007 il capitale combinato di entrambe la GSE ammontava a 83 miliardi. Questo prima di tutte le riduzioni. Con essi controllano 5 trilioni di dollari (5000 miliardi) cioè l'80% dei mutui sottoscritti negli Stati Uniti.

Buona parte di questi mutui vengono spacciati come solidi perché i pezzi di carta che li rappresentano sono stati assicurati, cioè sono stati acquistati dei CDS (delle swap) su di essi. Chi segue il mio blog sa quanto valgano queste swap. E' una cifra che si aggira attorno ad un gigantesco 0. Come detto prima solo Fannie rischia 15-20 miliardi di perdita. Le agenzie principali assicuratrici che emettono CDS: MBI, Radiant, AMBAC messe assieme hanno un capitale di 4 miliardi. Sembrerebbe quasi una barzelletta se non fosse drammaticamente vero. L'unica ragione per cui i titoli di queste 2 agenzie salgono nonostante la loro precaria situazione dipende dalla convinzione degli investitori che qualunque cosa succederà in futuro interverrà il Governo degli Stati Uniti a salvare le GSE. Si stima che esso sarebbe costretto a sborsare un trilione di dollari per questo salvataggio

Un articolo del New York Times non fa mistero di questa convinzione:

“Both these companies are clearly going to be insolvent by the end of the year, but everyone knows that Congress will do anything to keep them afloat, because if Fannie and Freddie go under, the entire global financial system will melt down,” said Christopher Whalen, a founder of Institutional Risk Analytics, an independent research firm. “These companies’ earnings don’t matter. Their accounting hardly matters. People buy the stock because they believe the federal government will bail them both out if things get really bad.”

“Entrambe queste compagnie saranno chiaramente insolventi entro la fine dell'anno, ma tutti sanno che il Congresso farà di tutto per mantenerle a galla, perché se Fannie e Freddie andassero a fondo, l'intero sistema finanziario internazionale si squaglierebbe” dice Christopher Whalen, il fondatore dell'Institutional Risk Analytics, una agenzia di ricerca indipendente. “i guadagni di queste compagnie non contano. I loro bilanci hanno poca importanza. La gente compra le loro azioni perché crede che il governo federale le salverà entrambe se le cose dovessero andare male”.

Chi crede che le GSE verranno salvate ha senz'altro ragione. E' stata salvata la Bear Sterns che al confronto era un pulce. Mi pare però, che non venga tenuto conto di alcuni fatti. Le GSE hanno mandato governativo, ma non sono di proprietà del governo. Possono e se si rivelasse necessario verranno nazionalizzate, ma in quel caso le azioni come normalmente succede in questi casi verranno azzerate. Gli azionisti rischiano di ritrovarsi con niente in mano. Il governo invece si accollerà se tutto va bene un trilione di perdite.

Questo va ad aggiungersi a tutta la spazzatura di cui si è fatto carico in questi mesi per salvare le banche. Aggiungeteci un economia agonizzate in cui l'inflazione è alle stelle, le città dichiarano bancarotta perché le entrate fiscali derivanti dalle tasse sugli immobili e sulla vendita di prodotti sono precipitate, il dollaro è debole come un pulcino appena nato ed ecco cucinata una bella crisi economica di quelle epocali.

Immagino, quanto i miei pochi lettori trovino rassicurante pensare che la situazione delle GSE, che sembra astrusa e lontana, ha più rilevanza sulla nostra esistenza che qualsiasi trovata economica l'attuale governo possa inventarsi.

Sono convinto che a dicembre di quest'anno guarderemo indietro con nostalgia e rimpianto a questo idilliaco periodo, e lo ricorderemo come un momento di stabilità e tranquillità.